隨著資本市場的活躍程度提升，對於實體經濟的支持功能正得到修復。 Wind數據顯示，按照上市日計算，2025年內（1-11月）A股IPO融資額達到1003.59億元。 這是繼2024年跌破千億大關後，A股IPO融資額再度重返千億規模區間。 不過與2021年、2022年一度超過5000億的歷史高點相比，今年A股IPO融資額表現並不算特別突出。 分板塊來看，這當中過半數的IPO融資額主要由主板貢獻，達到523.75億元，已超過2024年全年主板IPO規模。 這主要是受主板公司華電新能（600930.SH）的拉動。作為年內唯一一個百億大單的創造者，其IPO融資額達到181.71億元。 同期科創板、創業板的IPO募資額則分別為179.62億元、232.73億元，與2024年相差無幾。 IPO融資額的增長在一定程度上增厚了投行的收益。年內共有5家投行的IPO保薦金額突破百億元，從高到低分別是國泰海通、華泰證券、中信證券、中金和中信建投。 作為資本市場直接融資的核心工具，IPO對實體經濟的支持意義貫穿企業成長、產業升級、經濟結構優化等多個維度，其價值不僅體現在資金供給，更在於通過資本賦能、制度約束、資源整合等多重機制，推動實體經濟高質量發展。 未來隨著多層次資本市場體系完善，IPO有望為新質生產力發展、產業升級提供更強勁的資本動力。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

隨著加密貨幣市場再度步入寒冬，不同於以往的周期性波動，本次下跌因為數字資產與主流金融體系的深度交織，正對更廣泛的金融系統構成前所未有的威脅。這一風險的核心並不在於單純的價格投機，而在於那些不僅旨在構建替代金融體系、更開始滲透傳統市場的機制性變革。 比特幣在不到兩個月的時間裏下跌了30%，抹去了年內的全部漲幅，其他加密資產的跌幅更為慘重。令人警惕的是，這場暴跌發生在一個被視為史上最友好的監管環境下。 市場並未利用寬松政策構建穩健體系，反而催生了股市上的模因幣（memecoins）、交易所近乎無限的杠桿，以及圍繞政府停擺等政治事件的狂熱預測市場。甚至在本周，一只追蹤狗狗幣（Dogecoin）的ETF也在紐約證券交易所掛牌上市。 本次危機中最值得關註、且可能最具風險的領域在於穩定幣的崛起。隨著被稱為“天才法案”的新法案為該行業提供信譽背書，穩定幣正迅速擴張並被不僅限於加密領域的企業采用。 然而，這種看似“穩定”的資產類別若發生信任危機，其引發的拋售潮將直接沖擊美國國債和貨幣市場，重演類似2008年金融危機或2023年銀行業動蕩的系統性風險。 杜克大學金融經濟中心研究員、前美聯儲官員Lee Reiners警告稱，如同貨幣市場基金和回購市場一樣，穩定幣不可避免地會面臨擠兌風險。一旦投資者恐慌性拋售，發行商將被迫清算作為儲備的傳統金融資產，從而將加密市場的寒意傳導至整個全球金融體系。 杠桿去化與折價循環 當前的拋售潮始於過度的杠桿與估值泡沫的破裂。這一輪暴跌的中心是總部位於新加坡的加密交易所Hyperliquid。該交易所僅有11名員工，卻處理著日均130億美元的交易量，並提供驚人的高杠桿服務。今年10月，該平臺發生了高達100億美元的清算事件，其沖擊波迅速波及整個市場。 在傳統股票市場上，那些持有大量加密貨幣資產的上市公司（“加密國債股”）正成為最大的輸家。此前，市場狂熱使得這些公司的股票交易價格相對於其持有的加密資產享有溢價，投資者曾認為為每1美元的加密貨幣支付2美元是合理的。這促使公司發行股票或舉債購買更多加密貨幣，從而推高了價格。 如今，這一交易邏輯正在痛苦地逆轉。這些公司的交易價格已跌至其持有的加密資產價值之下，出現折價。對於這些企業而言，合乎邏輯的操作變成了出售加密貨幣以回購自身股票。這種拋售行為進一步壓低了加密資產價格，形成了一個自我強化的下行循環。 穩定幣擴張與傳統巨頭入局 在市場動蕩的同時，穩定幣領域卻呈現出一種擴張態勢，這反而加劇了潛在的風險敞口。作為最接近替代金融系統的加密資產，穩定幣通過掛鉤美元承諾零波動性，並受益於新的監管框架“天才法案”獲得了合法性光環。 這一背景吸引了傳統商業巨頭的加入。瑞典“先買後付”服務商Klarna本周宣布，將於明年推出名為KlarnaUSD的穩定幣。此前，支付公司Western Union和雲服務商Cloudflare也已涉足該領域。雖然目前市場仍由Circle和Tether主導——兩者合計市值約為2500億美元——但隨著Klarna等新玩家的入局，特別是其在海外市場的應用增加，穩定幣與全球商業活動的聯系日益緊密。 在阿根廷和土耳其等貨幣不穩定或實行資本管制的國家，穩定幣已成為獲取和轉移美元的最簡單方式。然而，這種廣泛的應用也意味著一旦發生危機，其蔓延的渠道將更加多樣化和全球化。 兌付危機與系統性風險 穩定幣通常通過持有短期國債、銀行存款和貨幣市場基金等安全資產來維持與美元1:1的掛鉤。諷刺的是，這些加密資產依賴它們所鄙視的傳統金融工具來維持穩定。歷史表明，承諾穩定比實現穩定要容易得多。 本月，由Stream Finance運營的一個承諾約18%收益率的小型穩定幣發生崩盤。該公司在損失9300萬美元後倒閉，導致約2億美元的市值蒸發。 此案例揭示了穩定幣承諾背後黑暗的一面：銀行擠兌。對於投資者而言，損失風險投資是一回事，失去儲蓄則是另一回事，後者極易引發恐慌性提款。 即使是行業巨頭也難以幸免。回顧2023年Silicon Valley Bank（SVB）倒閉時，美國主要的穩定幣發行商Circle因在SVB存有33億美元資產而遭遇擠兌，其穩定幣價格一度跌至88美分。雖然Circle最終因監管機構承諾全額兌付SVB存款而獲救，但這暴露了穩定幣與銀行系統的脆弱關聯。 Lee Reiners指出，SVB的失敗源於其持有的超安全國債在加息環境下貶值。這種傳染機制正是當前市場的隱憂所在。如果投資者大規模拋售穩定幣，發行商將被迫拋售背後的國債等儲備資產。 鑒於國債市場的波動曾引發多次危機，穩定幣可能成為金融體系中一個新的、不可預測的風險源。正如2008年貨幣市場基金的微小裂縫曾導致至暗時刻一樣，人們往往只有在危機發生後才會意識到風險早已存在。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

隨著投資者對人工智能過高估值的擔憂加劇，以及行業競爭格局出現新的變數，軟銀集團的股價已成為衡量市場對非上市公司OpenAI信心的關鍵指標。這種緊密的聯動效應，正讓這家日本投資巨頭為其在AI領域的巨額押註付出代價。 自10月底以來，軟銀股價已從高點暴跌約40%，市值蒸發超過16萬億日元（約合1020億美元）。此輪拋售的核心催化劑，是市場對其主要投資對象OpenAI所面臨的競爭壓力感到不安，尤其是在Alphabet發布了備受好評的Gemini 3.0模型之後。 然而，正是這種對AI行業的深度敞口，在不久前曾為軟銀帶來巨大利好。憑借其在OpenAI投資中錄得的146億美元未實現收益，軟銀在第二財季意外實現了2.5萬億日元的凈利潤，一度有望創下公司史上最高的年度利潤之一。但如今，同樣的敞口也使其在AI行業風吹草動時變得異常脆弱。 這輪暴跌將軟銀創始人孫正義的激進策略置於聚光燈下。他正準備加倍押註OpenAI及其支持性基礎設施，試圖將軟銀打造成由OpenAI主導的AI生態系統中的核心參與者。然而，市場的劇烈反應表明，投資者正在重新評估這場豪賭的風險與回報。 成也蕭何：與OpenAI的深度捆綁 軟銀的命運與OpenAI的估值和市場地位已密不可分。分析認為，軟銀股價近期的急劇下跌，更多地反映了其對OpenAI的敏感性，而非對整個AI市場的普遍疲軟。自谷歌Gemini 3.0上周發布以來，軟銀股價已下跌24%，凸顯出市場對競爭加劇可能沖擊OpenAI宏偉增長目標的擔憂。 這種關聯性源於軟銀巨大的財務承諾。公司仍需在12月向OpenAI支付225億美元，這是其承諾的320億美元總投資的一部分。分析師Kirk Boodry和Chris Muckensturm指出，假設這筆投資完成，並且OpenAI的估值達到5000億美元，軟銀持有的股份將占其凈資產價值的20%以上。這一預期曾在8月至10月間推動軟銀股價飆升，而現在則成為其股價逆轉的主要原因。 市場對AI相關公司估值過高的擔憂持續發酵。本月早些時候，當被問及該行業是否存在AI泡沫時，軟銀首席財務官Yoshimitsu Goto坦言他無法判斷。這位與孫正義一同經歷過多次繁榮與蕭條周期的管理者表示： “這是事後才能確切知道的事情。” Alphabet旗下谷歌推出的Gemini 3.0被視為OpenAI迄今為止最強大的競爭對手，其正面評價直接引發了投資者對OpenAI能否維持其領先地位的疑慮。 孫正義的豪賭：押註AI芯片與基礎設施 孫正義的目標遠不止是成為OpenAI的財務投資者。他正通過一系列並購和投資，構建一個完整的AI生態系統。為此，他已出售軟銀在英偉達和甲骨文的股份以籌集資金。 孫正義堅信，未來的設備需要高能效的AI芯片，因此他正大舉買入AI芯片設計公司。目前，軟銀持有芯片架構巨頭Arm近90%的股份。近期，軟銀還完成了對美國服務器處理器制造商Ampere Computing LLC價值65億美元的收購，後者是Arm的客戶之一。此外，軟銀還計劃以54億美元收購ABB Ltd.的機器人部門。 不過，這一芯片戰略並非沒有挑戰。Asymmetric Advisors的日本股票策略師Amir Anvarzadeh指出，市場忽視了開源架構RISC-V在AI芯片核心設計中日益增長的滲透率，甚至英偉達也在采用它。 市場分化：AI概念股“普漲”時代結束？ 軟銀的股價波動也折射出AI投資邏輯的轉變。大和資產管理（Daiwa Asset Management）首席策略師Kazunori Tatebe表示： “對AI相關股票不加選擇的買入階段已經結束，未來的篩選將變得更加嚴格。” 市場開始出現明顯分化。有報道稱Meta Platforms Inc.計劃使用谷歌的Gemini AI芯片，這一消息對英偉達的業務構成了擔憂，也使其日本供應商的股價承壓。例如，作為英偉達芯片基板的主要供應商，Ibiden Co.本周股價下跌了約4%。 與此同時，另一些公司則從中受益。Toppan Holdings Inc.本周股價上漲約11%，部分原因在於市場認為該公司作為與谷歌合作設計AI芯片的博通（Broadcom Corp.）的主要業務夥伴將獲得利好。日生資產管理（Nissay Asset Management）首席分析師Maito Yamamoto認為，像Advantest Corp.這樣的日本芯片設備制造商也可能受益。這表明，投資者正從追逐單一的AI領導者，轉向更精細地評估整個產業鏈中的贏家和輸家。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

美聯儲官員近期密集表態提振降息預期，美國銀行認為面對內部嚴重分歧，"鴿派暫停"更為明智。 繼紐約聯儲主席威廉姆斯釋放鴿派信號後，美聯儲理事沃勒、舊金山聯儲主席戴利明確表示支持12月降息。這些表態極大提振市場情緒，12月降息概率從低位飆升至80%。標普500指數收漲近1.6%，創六周最大漲幅，納指收漲2.7%，創5月來最佳單日表現。 然而，據追風交易臺，美國銀行警告，美聯儲內部對12月決議存在嚴重分裂。美銀經濟學家Aditya Bhave與Matthew Yep在11月24日報告中警告，這些鴿派聲音遠未代表委員會共識。美聯儲理事巴爾稱需"謹慎行事"，芝加哥聯儲主席Goolsbee聚焦通脹上行風險，達拉斯聯儲主席Logan則明確反對12月降息。 美銀認為，強行推動"鷹派降息"（即本次降息但強烈暗示下次暫停）可能弄巧成拙，等待更多的就業和通脹數據出爐，12月"鴿派暫停"或成更優選擇。 矛盾數據加劇委員會分歧 九月就業數據未能平息爭議，反而火上澆油。美銀報告指出，失業率正逼近4.5%，是勞動力市場松動的明顯跡象；但另一方面，新增就業、收入增長和勞動參與率均表現強勁。這種矛盾讓委員會的鷹派和鴿派各執一詞。 這種分歧在會後官員表態中暴露無遺。盡管市場從威廉姆斯和沃勒的講話中捕捉到鴿派信號，但他們遠非代表共識。其他FOMC成員對降息並不感冒。 就業報告發布後，巴爾稱聯儲需"謹慎行事"，古爾斯比聚焦通脹上行風險，洛根則明確反對12月降息，就連鴿派的鮑爾森也表達了審慎態度。 "鴿派暫停"或成更優選擇 面對可能是近年來最具爭議的決議，美銀認為，對鮑威爾而言，選擇"鴿派暫停"比推動一次"鷹派降息"更容易操作。前者意味著12月按兵不動，但強烈暗示未來降息可能性，從而為明年1月行動保留最大靈活性。 美銀報告稱： 鮑威爾可以指出，在12月和1月會議之間我們將獲得大量數據——三份就業報告，兩份失業率讀數和兩份CPI報告——如果需要，美聯儲隨時準備在1月份再次降息。 相比之下，強行推動"鷹派降息"（即本次降息但強烈暗示下次暫停）則可能弄巧成拙。美銀懷疑市場是否會相信這種承諾，因為若鷹派無法獲得1月份暫停的可靠保證，他們將不願在12月讓步。最終，即使鮑威爾能獲得足夠票數，也可能面臨近半數地區聯儲主席明確或含蓄反對的局面。

近期以來，自動駕駛企業掀起了港股上市熱潮。 繼自動駕駛企業小馬智行（2026.HK）、文遠知行（0800.HK）登陸港股市場後，又一家公司踏上了IPO之路。 日前，蘇州天瞳威視電子科技股份有限公司（下稱“天瞳威視”）向港交所遞交了IPO申報材料。 天瞳威視的定位是技術服務商，主要提供自動駕駛技術解決方案，涵蓋L2-L2+級及L4級自動化水平。 但與已上市的自動駕駛技術服務商地平線機器人（9660.HK）相比，天瞳威視的規模相對有限。 2024年，天瞳威視的收入為4.83億元，同期凈虧損高達4.63億元。 更為尷尬的是，在沖刺上市前，2025年3月起天瞳威視的股東珠海北汽、ZF Holdings、聯通新沃基金等多家機構陸續離場，將股份轉讓他人或天瞳威視的關聯方，這都給天瞳威視此番IPO的前景帶來更多未知數。 天瞳威視自身也在尋求更多機會。 面對L2自動駕駛市場的激烈競爭，天瞳威視將更多重心放在L4級，2024年該業務收入已同比增長超3倍。 天瞳威視能否借此在L4級市場中占有一席之地，正受到關註。 加碼L4 天瞳威視所提供的自動駕駛解決方案采取L2-L2+級、L4級雙線並進。 L2-L2+級的輔助駕駛解決方案主要包括泊車、駕駛及智能座艙，但該業務的收入占比正逐漸下滑。 2025年上半年，L2-L2+級解決方案創收0.58億元，占比為36.8%，同比下滑了超4成。 這是市場競爭激烈的結果。 目前自動駕駛行業主要分成車企和第三方兩類參與者。前者包括堅持自研的比亞迪、理想等車企；後者包括地平線機器人（9660.HK）、天瞳威視、福瑞泰克、Momenta等，需要與車企或其供應商合作獲取訂單。 終端車企價格戰頻發的背景下，供應商的利潤空間也不可避免受到擠壓。2024年天瞳威視的L2-L2+級解決方案中軟件開發業務毛利率僅為27.2%，較2022年下滑了超10個百分點。 Momenta CEO曹旭東接受采訪時表示，到2026年國內的城市輔助駕駛領域可能只剩兩三家企業。 一片紅海面前，天瞳威視將更多資源投向了L4級。 “主要由於我們策略性地從技術門檻較低的L2-L2+級後裝解決方案轉向前裝解決方案，以投放更多資源於需要更先進技術的解決方案。”天瞳威視指出。 2024年，天瞳威視的L4級全自動駕駛業務收入為1.8億元，同比增長了超3倍。 “由於全球市場的快速增長、L4相關技術的進步以及有利的監管環境，L4級解決方案的市場需求隨後在2024年有所回升。”天瞳威視解釋稱。 天瞳威視L4級自動駕駛方案主要應用在無人巴士、無人卡車、無人出租車（Robotaxi）、無人環衛車。 目前天瞳威視已取得L4級解決方案的10億元意向訂單，涵蓋超2500輛Robobus、Robotaxi及Robotruck，預計於未來三至五年內交付。 不過部分行業人士認為，短期內L4技術仍無法在無人卡車領域取得大規模商業化的成果。 “從我們觀察法律法規的落地情況來看，無人卡車會比Robotaxi更慢。因為Robotaxi主要還是市區內的交通，不用跨省市。但是無人卡車基本上都是跨省市，這意味著需要中央層面的法律法規的監管。在這個情況下，我們估計無人卡車比Robotaxi還至少要晚2到3年。”南方一家自動駕駛公司負責人告訴信風。 該人士還向信風透露，當前大部分地區L4級無人卡車仍需要配備安全員，實際運營成本無法得到降低。 不過天瞳威視仍計劃借助此番IPO繼續投入更多資源開發適配無人卡車的自動駕駛技術方案。 卡位技術服務商 目前天瞳威視主要為車企或車企的一級供應商提供軟件開發及授權許可服務。 在軟件開發環節，天瞳威視根據車企的要求開發自動駕駛技術方案，並收取前期開發費用；完成軟件開發後的量產及交付階段，天瞳威視會根據每輛安裝軟件的汽車收取授權費。 整體而言，天瞳威視的定位更偏向於技術服務商，這與今年登陸港股的小馬智行、文遠知行有著較大的區別。 小馬智行、文遠知行不僅提供自動駕駛技術解決方案，還有自己的Robotaxi車隊，並通過提供Robotaxi打車服務向乘客收取費用，涵蓋B端和C端。 對此，天瞳威視則堅持輕資產運營。 “對於L4級解決方案，我們主要作為第三方技術供應商賦能車隊運營商。雖然我們也提供硬件組件，但我們根據車隊運營商的實際需求開展研發和生產活動，並避免參與車隊建設和運營等資本密集型活動。”天瞳威視表示。 這一優勢的好處在於隨著車企加入Robotaxi的戰局，作為第三方供應商的天瞳威視有望受益於行業的高景氣度獲得更多機會。 國盛證券預計，若2030年Robotaxi單車年行駛的收費裏程為12萬公裏、打車費平均2元/km，則屆時中國僅一二線城市Robotaxi市場規模便有望達到2424億元。 目前還有更多玩家正在加入戰局。除了原本就深耕Robotaxi的小馬智行、文遠知行，哈啰、小鵬等紛紛宣布要推出Robotaxi。 這都為天瞳威視的業績帶來更多想象空間。 但如果從自動駕駛軟件服務商的角度審視天瞳威視的毛利率水平會發現，其表現並不算突出。 2024年，天瞳威視業務的整體毛利率為29.96%，低於地平線機器人超45個百分點。 核心原因或還是在於天瞳威視在面對下遊整車企業的議價能力較弱。 下一步，天瞳威視的關鍵打法或許還是在於進一步拓展更多客戶取得規模化成果，通過擴大訂單體量破解“成本高、議價弱”的困境。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

本周三，全球最大的加密貨幣交易所之一Kraken（母公司Payward Inc.）已向美國證券交易委員會（SEC）秘密提交了IPO申請。在特朗普政府對數字資產展現出的強力政策支持下，Kraken正試圖抓住2026年中期選舉前的最後窗口期，計劃最早於明年第一季度掛牌上市。 就在遞表前夕，Kraken剛剛完成了新一輪融資。該公司周二在一份聲明中披露，其最新一輪融資總額達8億美元，投後估值升至200億美元。這一數字較兩個月前上一輪融資時的150億美元估值飆升了33%。 本輪融資吸引了包括Citadel Securities和Jane Street在內的華爾街頂級做市商與交易機構參與，其中Citadel Securities註資約2億美元。據媒體此前消息，Kraken已聘請摩根士丹利和高盛集團作為其IPO的主承銷商。 Third Bridge分析師Jacob Zuller指出：“Kraken的秘密IPO申請釋放了一個明確信號：加密資產將長期存在，且交易所賽道並非‘贏家通吃’的市場。近期融資和IPO將為Kraken的產品創新及海外擴張提供關鍵資金支持。” 從宏觀背景來看，Kraken的上市沖刺與當前的政治周期密切相關。自特朗普重返白宮並簽署《天才法案》（Genius Act）以來，美國監管環境對加密行業明顯轉暖。總統此前承諾將美國打造為“世界加密貨幣之都”。這一政策紅利刺激了包括Gemini、Bullish在內的多家頭部機構在今年登陸美股市場。 然而，隨著2026年中期選舉臨近，市場對於監管風向可能轉變的擔憂正在上升。為了對沖未來的不確定性，包括Grayscale和托管初創公司BitGo在內的多家加密領域企業均在加速推進IPO進程。 業務層面，成立於2011年的Kraken正試圖擺脫單一的“加密貨幣交易所”標簽，轉而向綜合性金融服務平臺轉型。公司近期推出了免傭金股票交易服務，並開始在歐盟地區向客戶提供代幣化股票交易。 與此同時，Kraken 也一直在積極通過收購進行擴張。今年5月斥資15億美元收購了零售期貨交易平臺NinjaTrader，上月又以1億美元從IG Group手中收購了期貨交易所Small Exchange。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

人工智能基礎設施建設的巨大資本需求，正通過一個日益龐大的債務市場與全球金融系統深度綁定。 19日，StockMarket.News在X上發帖認為， 推動這一趨勢的核心，是科技巨頭們急劇膨脹的資本支出。以亞馬遜為例，其資本支出同比激增75%，規模已接近公司運營現金流的水平。面對如此巨大的資金缺口，傳統的股權融資已難以為繼，企業不得不轉向債券市場和私募信貸尋求支持。 市場的反應極為熱烈。亞馬遜近期一筆150億美元的債券發行，吸引了高達800億美元的認購需求，顯示出機構投資者在當前高估值、低利率和激烈競爭環境下對收益率的極度“渴望”。養老基金、共同基金和保險公司正成為這股融資潮的支柱，它們將大量資金配置於AI相關的債務工具，從而將數百萬普通投資者的儲蓄與科技行業的未來緊密相連。 這一模式正引發市場關於風險傳導的擔憂。分析認為，這種將高杠桿、集中化的行業押註廣泛分散至整個金融系統的做法，與2008年金融危機前的抵押貸款市場存在相似之處。一旦作為基礎資產的“AI基礎設施”投資邏輯出現裂痕，其後果將遠不止沖擊矽谷。 資本渴求催生債務依賴 AI競賽的本質是一場資本消耗戰。為了構建算力基礎設施，科技公司正投入前所未有的巨額資金。據華爾街見聞此前文章，美銀表示，美國五大雲計算巨頭（亞馬遜、谷歌、Meta、微軟、甲骨文）今年迄今的總發行量達到驚人的1210億美元，是過去五年平均280億美元的四倍有余。這場債券供應洪流對市場造成顯著沖擊，雲巨頭債券利差大幅擴大，其中甲骨文利差擴大48個基點，Meta和谷歌分別擴大15和10個基點，明顯跑輸整體投資級債券指數。 同時，美銀認為，2026年預計供應量維持在1000億美元左右，不會進一步加速。 據市場分析預測，僅在2025年至2028年間，AI基礎設施項目預計就需要約8000億美元的私募信貸資金，這相當於同期該領域全部基礎設施投資預期的三分之一。 在這樣的背景下，負債成為必然選擇。當企業的資本支出規模追平甚至超過自身造血能力（即運營現金流）時，外部債務融資便從一個選項變為了必需品。亞馬遜並非孤例，Meta和Oracle等科技巨頭也在構建類似的融資安排，它們常常通過表外工具和資產證券化產品，將債務打包、分層後出售給不同風險偏好的投資者。 強勁的融資需求恰好迎合了機構投資者的“收益率困境”。在全球股市估值偏高、傳統固收產品回報有限的背景下，與AI這一高成長性行業掛鉤的債務產品，提供了頗具吸引力的替代方案。 亞馬遜債券的超額認購便是縮影。巨大的需求推動這類交易被迅速推向市場，其定價往往在一夜之間被進一步壓低，這甚至讓債券管理人在相關基礎設施建成之前，就能獲得即時的賬面利潤。這種對收益的追逐，驅使養老基金和保險公司等長期資本的管理者，將AI相關債務作為其投資組合的重要組成部分。 從科技巨頭到退休金：風險如何傳導？ 這種融資結構的核心風險在於其廣泛的傳導性。與僅限於少數專業投資者的股權融資不同，這些債務通過養老金、共同基金和保險公司的投資組合，被廣泛地分配到了金融系統的各個角落。 這意味著，一旦AI領域出現增長不及預期、技術路線被證偽或項目違約等負面事件，導致相關債務資產被迅速重新定價，其影響將迅速擴散。被迫的拋售可能引發連鎖反應，導致跨行業的資產價格下跌，形成典型的“傳染”效應。這種機制下，最初源於某一科技公司的風險，最終可能演變為沖擊整個金融體系的系統性危機。 市場觀察人士警告，當前的情景與2008年金融危機前的抵押貸款市場有著令人不安的相似性。當時，金融機構普遍追逐由次級抵押貸款打包而成的金融產品所帶來的高收益，並默認其基礎資產的穩定性。然而，高度的杠桿和對房地產市場的單一集中押註，最終釀成了災難。 如今，市場似乎再次陷入了類似的邏輯：所有人都在追逐收益，並假設AI的增長前景穩定可靠。但其底層結構同樣因高杠桿和對單一賽道的集中投資而天然具有風險。假如“AI基礎設施”的投資論述出現裂痕，其沖擊波將不僅限於科技公司或銀行，更將直接觸及每一個與機構投資組合相關的散戶投資者和退休人員。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

11月17日，浙江長龍航空股份有限公司（下稱“長龍航空”）啟動A股IPO輔導。 長龍航空成立於2011年，控股股東是浙江長龍集團有限公司，實控人系劉啟宏。 這是多年來難得一見的民營航空公司A股上市項目。 目前A股的4家民營航空公司春秋航空（601021.SH）、吉祥航空（603885.SH）、華夏航空（002928.SZ）、海航控股（600221.SH），分別在2015年、2015年、2018年和1999年便上市。 從區域屬性來看，長龍航空是當前唯一一家浙江本土民營航空公司，其獲得了當地政府的大力支持。 2021年，浙江省產業基金便以直接投資形式定向支持建設長龍航空創新智能維修保障主基地產業項目。 目前長龍航空已累計開通國內外客貨運航線近600條，覆蓋全國並通達日韓、港澳、東南亞、中亞等“一帶一路”沿線國家和地區的170余個城市。 不過當前航空公司的日子並不算好過，A股的4家民營航空公司業績增速乏力，2025年前三季度春秋航空、吉祥航空、華夏航空、海航控股的收入分別同比增長4.98%、-0.06%、11.25%、3.3%。 這是行業整體承壓的結果。2025年第三季度國內航班量、旅客量分別僅同比增長了2%、2.84%。 不過油價下跌在一定程度上增厚不少航空公司的利潤空間。2025年前三季度航空煤油均價為85.85美元/桶，較去年同期下降超1成。 中國國航曾在2024年做過測算，在其他變量保持不變的情況下，若平均航油價格下降5%，將帶動其航油成本下降26.86億元。 展望第四季度，中泰證券認為目前油價、匯率迎來雙重利好，四季度呈現“淡季不淡”趨勢，預計2025年四季度航空行業有望大幅減虧，2026年行業盈利彈性有望釋放。 這或許都給長龍航空的業績帶來更多增長空間。 作為長龍航空的輔導機構，華泰聯合計劃明年4月完成輔導，屆時其有望邁向申報的第一步。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

隨著與美元掛鉤的穩定幣市場規模急劇膨脹，歐洲央行（ECB）的一位高級決策者警告稱，一旦該市場發生擠兌，其產生的沖擊波可能迫使央行重新考慮其利率路徑。 據英國《金融時報》11月17日報道，荷蘭央行行長、歐洲央行管理委員會成員Olaf Sleijpen在一次采訪中發出了這一警告。他指出，這些與美元等法幣掛鉤的數字代幣，在某個時刻將變得“具有系統重要性”。 這一擔憂的背景是，在美國總統特朗普頒布新規為私營部門發行穩定幣鋪平道路後，穩定幣的體量今年已飆升48%，超過3000億美元。其中許多穩定幣由美國國債等資產作為支持。 Sleijpen表示，如果穩定幣“不夠穩定”，可能導致其底層資產被恐慌性拋售。他警告，這不僅會威脅金融穩定，還會波及更廣泛的經濟和通脹，從而可能迫使歐洲央行采取行動。 Sleijpen的警告反映了歐洲央行官員對穩定幣崛起的普遍憂慮。他解釋稱，底層資產的快速拋售可能首先對金融穩定造成沖擊，進而影響實體經濟和通脹。 在這種情況下，歐洲央行“可能不得不重新思考貨幣政策”，盡管他補充說，政策調整的方向（降息或加息）尚不確定，且應首先使用金融穩定工具。 當前利率立場維持不變 盡管對未來風險發出警告，但Sleijpen對當前的貨幣政策持相對樂觀態度。他認為，自6月以來，歐元區的狀況已“略有好轉”，貿易不確定性下降，經濟增長好於預期，通脹也基本符合2%的中期目標。 因此，他表示，“沒有理由”根據現有信息調整利率。對於通脹風險，他認為目前是“平衡的”，這與歐洲央行執行董事會成員Isabel Schnabel認為風險“略微偏向上行”的鷹派觀點有所不同。據LSEG的數據，投資者目前預計到明年年底再次降息25個基點的可能性僅為25%。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

歐洲議會一項旨在放松企業環境、社會和治理（ESG）報告義務的投票，正被市場解讀為歐盟政策天平從綠色雄心向放松管制傾斜的強烈信號。 據英國《金融時報》報道，歐洲議會於11月13日本周四以382票贊成、249票反對的顯著優勢，通過了削弱企業可持續發展報告規則的法案。此次投票的決定性力量，來自於中右翼的歐洲人民黨（EPP）與極右翼的“歐洲愛國者”和右翼的“歐洲保守派和改革主義者”黨團的聯合。 這一舉動被視為對美國總統特朗普所倡導的放松環境法規呼聲的響應。EPP領袖Manfred Weber表示，此舉兌現了其“減少繁文縟節”的承諾。然而，對於關註可持續投資的機構和市場參與者而言，這意味著歐盟長期以來在全球綠色監管領域的引領地位可能出現動搖。 從投資者和企業運營的角度看，法案最直接的影響是大幅收緊了監管範圍。根據新規，只有員工超過5000人且年營業額高於15億歐元的大型企業，才需要履行關於勞工和環境事務的盡職調查與報告義務，大量中小型公司將被豁免。 更值得關註的是，投票廢除了要求公司準備“綠色轉型計劃”的條款，而這一直是許多企業抱怨的負擔。盡管新規保留了對違規企業的處罰措施，包括罰款或對受害者進行賠償，但整體上顯著降低了企業的合規成本和壓力。 不過，該法案的最終命運懸而未決。它必須經過與歐盟各成員國的談判才能成為正式法律。包括法國和德國在內的主要經濟體已公開呼籲廢除該法案，預示著未來的立法過程將充滿博弈，也讓依賴明確監管信號的投資者面臨更復雜的政策環境。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。