周四，美聯儲多位高官發聲。 美國亞特蘭大聯儲主席Bostic預計，美聯儲今年將降息兩次，不過這一預測的不確定性有所上升。Bostic最新講話強調了高度不確定性。 今年票委聖路易聯儲主席Musalem表示，貨幣政策應保持“適度限制性”，通脹改善可能停滯甚至逆轉的風險正在上升。 美聯儲內部的超鴿派官員、芝加哥聯儲主席Goolsbee預計，美聯儲青睞的通脹指標PCE不會像此前公布的消費者價格指數CPI那樣“令人警醒”。不過，如果推出大規模關稅，這可能引發重大供應沖擊、從而加劇通脹，他對此感到擔憂。 美聯儲官員在1月份會議上維持基準利率不變，並表示願意保持觀望，直到通脹進一步降溫。昨日公布的1月會議紀要顯示，政策制定者們正在考慮政府政策變化可能對通脹進展構成阻礙。美國總統特朗普正在推進一項經濟議程，計劃對美國貿易和移民政策進行重大調整。 亞特蘭大聯儲主席：預計今年降息兩次 周四，亞特蘭大聯儲主席Bostic表示，他預計美聯儲將在2025年降息兩次，但這一預測的不確定性有所上升： 雖然這是我的基準預期，但未來發生的許多事情都可能影響這一決定，可能向兩個方向發展。 目前，美聯儲的基準利率為4.25%-4.5%。Bostic認為，目前處於適度限制性的區間。美聯儲仍有空間降息，而不會觸及所謂的“中性水平”。中性利率可能在3%-3.5%之間。 他支持去年美聯儲的降息舉措，隨著通脹從2022年的峰值回落，降低政策的限制性是合適的，以保護勞動力市場。 對於當前的勞動力市場，Bostic指出，就業增長表現良好，實際工資在上升。不過他也提到，失業者找到工作的難度正在增加，主動辭職的人數減少。 Bostic對通脹回歸美聯儲2%目標充滿信心，盡管這一路徑可能會出現波動。“雖然通脹仍高於目標，但在一個降溫但仍穩健的勞動力市場環境下，物價穩定已經不再是最緊迫的問題。” 盡管如此，他仍對通脹壓力表示了一定的擔憂。“我仍然認為，通脹是目前最大的風險。隨著通脹大幅下降，美聯儲的政策目標趨於平衡，因此我現在更加關註一個可能性，即在不對勞動力市場造成太大損害的情況下，我們能夠將通脹降至2%。” 在周四發布的一篇文章中，Bostic寫道，當前的貨幣政策處於良好位置，經濟也很強勁。但他警告稱，現在還不是掉以輕心的時候，決策者必須在政策不確定性加劇的情況下保持警惕，這些不確定性可能影響勞動力市場和通脹。 在與媒體的討論中，Bostic強調，美聯儲官員們正面臨關於新一屆特朗普政府政策意圖的問題。他本周稍早表示，特朗普的一些政策可能會推高通脹，而另一些政策可能會促進投資，他願意保持觀望態度，等待經濟形勢的進一步發展。 Bostic最新講話的一個主題就是高度不確定性： 目前，許多重要因素的走向仍存在很大的不確定性，貿易、移民、能源和財政政策可能會發生變化。很有可能，六個月後的經濟前景與我今天的預測將有所不同。 高度的不確定性讓他所在地區的企業感到擔憂： 一些企業聯系人對潛在的稅收和監管政策變化持樂觀態度，但他們也對貿易和移民政策的變化感到擔憂。 簡而言之，企業聯系人擔心關稅可能會推高成本。許多企業高管認為，他們可以將關稅成本轉嫁給消費者。 一些企業還擔心，大規模遣返移民可能會縮小其勞動力供應，尤其是在建築業、休閑和酒店業。“我們的聯系人告訴我們，勞動力數量的突然下降可能會帶來不可預測的中斷，即使是那些通常不大量雇傭移民的雇主也可能受到影響。” 今年票委強調通脹風險 今年票委、美國聖路易聯儲主席Musalem表示，貨幣政策應保持“適度限制性”，直到通脹明確朝著美聯儲2%的目標邁進。他還指出，通脹改善可能停滯甚至逆轉的風險正在上升。 Musalem強調，他的基本預期是，勞動力市場強勁，通脹將繼續向2%靠攏。然而，他指出，即將出臺的政府政策變化可能對經濟走勢產生重大影響： 基準情景要求貨幣政策保持適度限制性，直到通脹回歸得到保證。屆時，政策利率可以隨著通脹的進展逐步下調至中性水平。 在基準情景下，通脹停滯在2%以上或進一步上升的風險似乎偏向上行。相比於勞動力市場大幅走弱，通脹停滯的風險更大。 Musalem表示，他希望看到通脹“持續”下降。如果單純從數據來看，最近的通脹報告表明，要實現價格穩定仍需更多努力。與此同時，對於近日公布的非農數據，Musalem稱勞動力市場“穩健”，並指出經濟持續增長的前景看起來不錯。 Musalem周四指出，貿易、移民、監管、財政和能源政策的各種變化，或其他經濟環境的變化，可能會對經濟路徑產生重大影響。不過，他的基本預期是所有這些政策變化對通脹和就業的凈影響在短期至中期內將較小。 芝加哥聯儲主席擔憂關稅沖擊通脹 美聯儲內部的超鴿派官員、芝加哥聯儲主席Goolsbee周四表示，他預計美聯儲青睞的通脹指標PCE不會像此前公布的消費者價格指數CPI那樣“令人警醒”。Goolsbee承認，最新公布的CPI數據太高、並不理想，PCE數據可能仍然不會很好，但不會像CPI數據那樣令人擔憂。 Goolsbee指出，盡管存在不確定性，但美國在將通脹從2022年的四十年高位降溫方面已經取得了重大進展。然而，他也表示，經濟的不確定性以及特朗普政府正在調整的關稅政策可能會產生影響。“在我們考慮政策、地緣政治及其他因素帶來的不確定性之前，整體來看通脹情況在我看來是相當不錯的。” 不過Goolsbee也提到，他對大規模關稅可能引發重大供應沖擊、從而加劇通脹感到有些擔憂，就像疫情期間發生的情況一樣。他指出： 特朗普在第一任期內實施的關稅政策並未對通脹產生重大影響，部分原因是這些關稅覆蓋面較窄，並且有足夠的豁免條款，因此供應鏈未受到嚴重影響。 然而，對於特朗普目前正在制定的更廣泛、更高水平的關稅政策，關鍵在於這些關稅將適用於多少個國家，以及規模有多大。如果這更像是疫情期間的沖擊，那確實應該對此感到擔憂。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

“新美聯儲通訊社”Nick Timiraos表示，美聯儲1月會議紀要顯示，官員們在上個月的會議上討論了是否放緩或暫停其近6.8萬億美元資產組合的縮減，因為在未來幾個月，他們面臨著提高聯邦債務上限所帶來的復雜問題。 Timiraos指出，與債務上限相關的市場動態可能導致美聯儲負債端的儲備金（reserves）出現大幅波動。儲備金是銀行存放在美聯儲的存款。自2022年年中以來，美聯儲一直在縮減其資產負債表，以逆轉新冠疫情期間的寬松貨幣政策QE。縮表過程最終將耗盡銀行系統的儲備金，而美聯儲官員們目前尚不確定這一過程要持續多久。 美國財政部對其現金余額的管理，可能會引發貨幣市場的劇烈波動，從而令美聯儲在決定合適的儲備金水平時面臨更大的挑戰。 因此，根據周三公布的1月28-29日會議紀要，美聯儲官員們認為，“考慮暫停或放緩資產負債表的縮減，直到債務上限問題得到解決可能是合適的”。 Timiraos表示，美聯儲官員們最終將停止縮減其美國國債持倉，屆時他們需要購買新國債來替換到期的債務。會議紀要顯示，上月會議上，官員們表示支持調整購債策略，使美聯儲持有的美國國債期限結構更接近市場上的美國整體債務的期限分布。 Timiraos文章還表示，美聯儲會議紀要顯示短期內降息意願不強，官員們對於上個月會議上維持利率不變的決定總體上感到滿意，並且沒有提出任何跡象表明他們會立即改變對降息的觀望立場。官員們指出，貿易政策是阻礙通脹進程的一個因素。 據彭博社分析，本次會議紀要中最值得關註的內容，或許是關於進一步放緩或甚至暫停資產負債表縮減（QT）的討論。彭博社指出，考慮到債務上限問題仍未解決，這一過程可能嚴重擾動銀行體系儲備水平。具體而言： 隨著美國財政部消耗財政部普通賬戶（TGA）資金，銀行儲備金可能大幅上升；而當財政部重新積累現金儲備時，銀行儲備金則可能迅速下降。 在這一背景下，保持美聯儲資產負債表規模不變，可能有助於緩解儲備金水平突然下降至僅“充足”範圍所帶來的流動性壓力。 彭博社還提到，在經濟方面，本次會議紀要並未提供太多新的信息。不過，有一點值得註意：部分企業反饋稱，如果政府實施新關稅政策，它們將嘗試將成本轉嫁給消費者。這意味著，短期內可能會推動物價上漲，進而壓低實際收入。 彭博社總結說，總體來看，會議紀要並未改變市場對美聯儲政策走向的預期。目前，美聯儲正堅定地處於“觀望”模式，等待更多證據來評估特朗普政府政策的影響。 美聯儲會議紀要發布後，美國兩年期國債收益率跌幅擴大至約4個基點，刷新日低至4.2676%；10年期美債收益率短線下挫超過2個基點，也轉而跌至4.5268%，刷新日低。彭博分析稱，長期美債收益率下降，可能更多是受到潛在補充杠桿率（SLR）監管松綁的預期所推動，而與利率政策或美聯儲資產負債表可能的調整關系不大。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

“投資者現在是‘多倉股票，空倉其他一切’”。 近日，美國銀行調查顯示，當前，股票已經成為全球投資者最喜歡的資產類別，投資者的風險偏好已經達到了2010年以來的最高水平。 調查顯示，基金經理的現金水平已經降至十五年以來的最低點，34%的參與者預計，全球股市將在2025年成為表現最好的資產，11%的參與者表示他們持有債券的倉位不足。 美國銀行策略師Michael Hartnett在一份報告中寫道： “投資者現在是‘多倉股票，空倉其他一切’，這種樂觀情緒背後是對今年強勁經濟增長和美國利率下調的預期。” 自2022年底以來，受AI快速發展以及美國避免了經濟衰退的樂觀情緒推動，全球股票已經上漲超過了60%。 不過，分析師指出，這一上漲主要由美國科技股帶動，但投資者現在正在湧向更便宜的歐洲股票，預計歐洲斯托克指數將在今年跑贏美國納斯達克100指數。 此外，調查還顯示，投資者對全球經濟衰退的預期降至三年來的最低點，而約77%的基金經理預計美聯儲將在2025年降息。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

這幾天金價出現了大幅回調，盡管如此，華爾街對黃金的看漲情緒仍然濃厚，高盛更是上調了其對黃金的年底目標價，從原先的3000美元提高至3100美元每盎司。 高盛分析師Lina Thomas和Daan Struyven在最新報告中指出，央行需求強勁和黃金ETF資金流入支撐了他們的預期。 事實上，今年以來，黃金價格已經連續七周創下新高，延續了去年的上漲勢頭。高盛指出，黃金價格的持續上漲主要受到三大因素驅動：央行購金需求增加、美聯儲連續降息，以及最近投資者對美國總統特朗普破壞性關稅政策的擔憂加劇。 高盛預計，央行每月平均購金量可能達到50噸，遠超此前預期。而且： “如果包括關稅政策在內的經濟政策不確定性持續，投機性頭寸增加可能推動金價飆升至3300美元每盎司。” 這一水平則意味著黃金價格年內的增幅將達26%。 另外，據估計數據，僅2024年12月，全球央行就購入了108噸黃金，分析師認為，通脹擔憂和財政風險上升可能推動各國央行購買更多黃金，尤其是那些持有大量美國國債的央行。 除了央行需求，高盛還預計美聯儲兩次降息將“逐步提升”黃金ETF持倉。 不過，近期金價有所回調，截至目前，現貨金價徘徊在2913美元每盎司附近，此前一周曾突破2942美元，創下歷史新高，但高盛仍然堅定看漲。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

隨著美國通脹壓力持續，特朗普政府與美聯儲之間的關系再度成為焦點。 當地時間本周日，白宮國家經濟委員會主任Kevin Hassett在接受采訪時透露，他將與美聯儲主席鮑威爾定期會面，討論美國經濟形勢，為總統傳達意見提供渠道。這一做法引發了外界對美聯儲獨立性的擔憂。 Hassett表示，這一做法是恢復特朗普第一任期時的慣例，不會侵犯美聯儲的獨立性。他強調： 鮑威爾是獨立的人，美聯儲的獨立性受到尊重。關鍵是總統的意見也應該被聽到。 我們將討論對當前形勢的看法,並聽取他的意見。 特朗普政府與美聯儲之間的關系處於微妙平衡之中。定期會面為雙方提供了溝通渠道，但在通脹壓力和政策分歧下，潛在沖突仍然存在。 隨著1月CPI超出預期，特朗普政府與美聯儲之間的分歧可能加劇。著名經濟學家Nouriel Roubini警告，即使美聯儲僅僅推遲降息，也可能與特朗普發生"正面沖突"。 特朗普最近再次呼籲美聯儲降息，認為這將配合其關稅政策。但Powell上周在國會聽證會上重申，美聯儲不急於降息,將保持政策限制性立場。 華爾街對特朗普的政策議程持懷疑態度。Roubini警告，特朗普政府提議的政策，包括關稅，可能會加劇當前的通脹壓力。穆迪分析首席經濟學家Mark Zandi也警告，消費者將"承擔負擔"。 高盛首席美國股票策略師David Kostin表示，關稅是美股盈利增長的一個關鍵下行風險。其預計每提高5%的美國關稅稅率將使2025年標普500指數的盈利預期下降約1%至2%。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

寒武紀和英偉達“過招”、小米和理想對標特斯拉、中芯國際與臺積電“打擂”……瑞銀在最新出爐的研報中給了份中美科技股對標名單。 隨著DeepSeek的R1模型發布，AI在中國的發展再次成為投資者關註的焦點。瑞銀James Wang團隊在12日的報告指出，自年初以來，AI相關中國上市股票平均上漲了15%，跑贏MSCI中國指數9%。考慮到當前流動性充裕和利率較低，瑞銀認為AI相關股票存在估值重估機會。 瑞銀表示，寒武紀的估值比英偉達高三倍，小米和理想的估值分別比特斯拉低80%和90%，中芯國際的估值比臺積電低15%。 報告還提到，AI行業的發展通常會推動相關股票的估值提升。在過去的4G、5G和雲計算時代，相關股票的表現都優於市場50%到100%，且這種反彈通常會持續1到2年。瑞銀認為，當前AI相關的市場反彈可能還未過半，尤其是軟件類股票，未來仍有較大的估值提升空間。 AI企業對標：中國企業的競爭力 在這份報告中，瑞銀詳細列出了一系列AI相關企業對標名單，並進行了估值對比。這份名單涵蓋了硬件、軟件、互聯網、汽車等多個領域，其中一些對比尤為引人註目： 寒武紀：作為中國領先的AI芯片制造商，寒武紀在瑞銀的對標名單中與英偉達相對標。寒武紀的估值比英偉達高312%。 小米：小米在智能硬件和AI領域的發展迅猛。在瑞銀的名單中，小米與特斯拉相對標，盡管小米的估值比特斯拉低80%，但其在智能硬件和AI生態方面的潛力不容小覷。 理想汽車：理想汽車作為中國新能源汽車的代表之一，與特斯拉相對標。理想汽車的估值比特斯拉低90%，顯示出市場對其未來發展的期待。 中芯國際：中芯國際在瑞銀的名單中與臺積電相對標。中芯國際的估值比臺積電低15%，其地位和技術進步成為AI芯片制造領域的重要力量。 詳細的圖表如下： 圖源：瑞銀，華爾街見聞漢化 新一輪科技浪潮的風口 報告指出，盡管AI在大多數公司營收中占比有限，但AI技術的快速發展和應用將推動相關企業的估值提升。瑞銀認為，基礎設施提供商（如IDC公司和硬件制造商）將最早從AI應用中獲得營收收益，因為AI用戶（如雲服務提供商）正在急於構建生態系統，即使以犧牲盈利能力為代價。 瑞銀看好軟件類股票，認為其在未來幾年有望迎來顯著的估值重估： “根據2019-2020年（雲計算）和2023年（AI）的經驗，軟件公司的估值重估最為顯著，市銷比（P/S）在期間上升了4-14倍。與更廣泛市場相比，軟件類股票目前交易價格仍比2021年初的峰值低53%，比2023年的峰值低38%。” 此外，瑞銀還提到，AI技術的發展將推動多個行業的變革，包括互聯網、金融、醫療、汽車等領域。例如，AI技術將幫助互聯網公司優化廣告技術、提升用戶體驗；金融機構將通過AI技術降低成本、提高效率；醫療行業將利用AI技術加速藥物研發、提升診斷準確性。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

美東時間周三早上，美國總統特朗普在社交平臺Truth Social上發布了一條評論，寫道： 利率應該降低，這將與即將出臺的關稅政策相輔相成！！！讓我們搖滾起來吧，美國！！！ 上述發文未明確說明他所指的是美聯儲的短期基準利率、10年期美國國債收益率、住房按揭貸款利率、汽車貸款利率，還是上述所有利率。 特朗普上述評論發表後不久，美國公布了1月CPI數據，當月通脹數據全線超預期。1月CPI同比增速升至3%；環比增長0.5%，為2023年8月以來的最大漲幅，連續第七個月加速；核心CPI加速至0.4%。 針對最新的CPI數據，特朗普再度發貼，提到“BIDEN INFLATION UP”，將這份高於預期的通脹報告抨擊為“拜登通脹”。 特朗普周三關於利率和通脹的兩條評論相隔約一小時。 分析稱，特朗普此舉是希望，在他的第二任期初期避免潛在的政治危險。1月的CPI數據中，包括特朗普任職期間的12天。在去年的美國總統競選活動中，特朗普頻繁將拜登政府時期的通脹和生活成本問題作為重點議題，同時還關註移民問題，這些都是美國公眾對拜登處理經濟問題的負面看法所在。 多方回應 美國白宮國家經濟委員會主任Hassett表示，無論美聯儲是否參與，我們都將解決美國的通脹問題。預計利率將會下行。 白宮新聞秘書Karoline Leavitt周三晚些時候在華盛頓對記者說：“美國總統特朗普希望利率下降。我認為，情況比任何人預料的都要糟糕得多，因為不幸的是，上一屆政府並沒有公開經濟的真實狀況。” 美國知名的民主黨參議員沃倫在一份聲明中表示：“特朗普總統在競選時提出要降低工薪家庭的成本，但今天的通脹數據凸顯了他未能兌現這一承諾。” 針對特朗普的最新發帖，有“新美聯儲通訊社”之稱的知名財經記者Nick Timiraos表示： 特朗普的一些經濟顧問最近發表了不同的觀點，他們認為美聯儲在降低利率之前需要完全控制通脹。 美國財政部上周表示，“通脹還需要進一步緩和，才能與美聯儲的目標保持一致。” 美聯儲主席鮑威爾本周出席美國國會聽證會。他周二表示，鑒於經濟韌性，美聯儲不需要急於下調利率。針對周三當天發布的CPI數據，他表示，接近但尚未實現2%的長期通脹目標。此外他還提到，美聯儲可能因關稅調整利率。 對於特朗普最新的降息呼聲，市場並不買單。CPI數據出爐後，交易員將下次美聯儲降息時間從今年9月調整至12月。與之相比，在CPI報告公布之前，交易員們傾向於今年有兩次降息。 特朗普團隊提及降息的時間線 CNBC文章指出，特朗普的最新推文反映出白宮在貨幣政策敘事上的轉變： 特朗普上任不久後，他曾要求“立即”降息，盡管他沒有直接掌控美聯儲的權力。 幾天後，他又表示，美聯儲在1月末會議上維持利率不變的決定是正確的。 幾天前，美國新任財政部長貝森特在接受媒體采訪時表示，特朗普政府在降低借貸成本方面更關註10年期美債收益率，而非美聯儲的短期基準利率。在被問及特朗普是否希望降息時，貝森特表示：“特朗普總統和我都專註於10年期美債，他並沒有施壓美聯儲降息。” 然而，特朗普周三的評論表明，他又回到了向美聯儲施壓、要求寬松政策的立場。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

2月11日，澎湃新聞報道，在巴黎AI峰會閉幕式上，包括中國、法國、德國、印度在內的60個國家同意簽署《巴黎人工智能宣言》，旨在確保AI技術是“安全、可靠和值得信任的”，承諾將以“開放”、“包容”和“道德”的方式開發這項技術。 但是，美國和英國拒絕簽署這一宣言。 美國副總統JD·萬斯警告稱，歐洲不要采納“過於謹慎”的AI監管政策： “特朗普政府將確保美國建立最強大的AI系統，使用美國設計和制造的芯片……美國希望與你們所有人合作……但要創造這種信任，我們需要國際監管框架，促進AI技術的發展，而不是束縛它。” 萬斯還補充道： “我們認為，過度監管AI行業可能會扼殺這個行業的發展，就在它剛起步時。” 英國政府的發言人則表示，這份聲明中的措辭“過於限制”，“未能就全球治理提供足夠的可實踐的清晰措施，也沒有充分解決關於國家安全的問題”。 據媒體援引知情人士，美國對聲明中的多邊主義感到不滿——聲明中將“加強國際合作，促進國際治理協調”作為優先事項。 分析師指出，美國的強硬立場表明，美國正在全力以赴地保持在AI方面的領先地位，包括芯片制造和聊天機器人等領域。 與此同時，歐洲也正努力在AI領域站穩腳跟，以減少對美國的依賴。 據報道，在由法國總統馬克龍主持的為期兩天的峰會上，歐洲領導人和公司公布了約2000億歐元的投資計劃，主要用於數據中心和計算集群。 此外，中國打破“算力神話”的DeepSeek因其低成本、低能耗及開源設計，也在峰會上引起熱議，被眾多業內人士譽為激發人工智能創新的優秀案例。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

內地投資者對港股市場的熱情空前高漲。 昨日，通過港股通的成交額占港股總成交額的近一半，凈買入量達到165億港元，創自12月初以來的最高水平。 申萬宏源分析師董易、王勝在報告《港股通資金：從量變到質變 ——港股研究新框架之一：港股資金拆解&ERP 模型更新》中表示，近年來，港股通資金占大市成交比例不斷擡升，2024年四季度至今，港股通資金占大市成交比例在多數交易日均為20%-25%，港股通資金對市場的影響已經不可忽視。 並且，歷史上，港股估值和走勢受中美利差影響較大，但自2023年四季度以來，這一因素的影響力開始下降，甚至出現持續背離。 對此，申萬宏源優化了恒生指數ERP模型，以體現投資者結構變化的趨勢和避免短期極值對模型的影響： 將2014年11月17日港股通開通以來的市場無風險利率由此前的僅考慮10年期美債收益率，優化為10年期美債和中債收益率的加權，其中10年期中債的收益率權重為過去10個交易日港股通資金占大市總成交比例的移動平均值。 根據報告，截止2025年2月7日，經資金成本優化後的恒生指數隱含ERP為6.73%，相較極度樂觀的水平仍有一定距離。 目前，海外投資者對中國的配置比例處於較低水平，港股市場當前的資金流入主要來自於ETF等被動型基金。此外，市場的做空比例已經開始減少，且市場的換手率也有所回升，這意味著市場的交易活動在增加。 因此，申萬宏源認為港股市場的流動性仍然有進一步改善的空間，如果出現FOMO效應，那麽股市的漲勢也可能會更加迅猛。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

繼大摩預計雲開支周期或在今年見頂，並大幅下調今年GB200發貨預測後，高盛亞洲團隊也下調了今年AI服務器發貨預期。但是有所不同的是，高盛亞洲團隊認為這並非代表行業達到周期頂點，而是市場正發生結構性變化，短期調整更多是受到產品升級等因素的影響，2026年或將迎來更好表現。 近日高盛亞洲團隊在報告中寫道，他們對全球服務器市場規模進行了更新，部分AI服務器生產計劃將從2025年推遲到2026年。這主要是受到GB200、GB300產品叠代、DeepSeek等影響，導致了不同AI服務器預算的重新分配以及生產基地調整。 高盛亞洲團隊預計（以72-GPU等效計算），2025年將交付31000個機架級AI服務器，較此前預期38000臺有所下調。而2026年預計將交付66000個機架級AI服務器，高於此前預期58000臺。 具體來看2025年表現，上述團隊預計2025年ODM機架級AI服務器的出貨量將有所波動：第一季度交付量較小，第二季度爬坡，第三季度產品叠代，第四季度再次上升。 而縱觀AI訓練服務器市場，上述團隊預計生產計劃同樣推遲至2026年（按 8-GPU 等效計算）： 2025/26年AI訓練服務器出貨量預計同比增長42%/42%，分別達到71.6萬臺/101.6萬臺。 AI訓練服務器收入預計在2025/26年同比增長46%/39%，分別達到1790億美元/2480億美元。 其中，2025年價值增長快於出貨量，主要由於新產品形態及GPU升級帶來的單價提升。 關於AI服務器市場收入展望，高盛亞洲團隊預計： AI訓練服務器收入預計將在2025/26年同比增長46%/39%，分別達到1790億美元/2480億美元。 AI推理服務器收入預計將在2025/26年同比增長132%/14%，分別達到180億美元/210億美元 通用服務器出貨量預計將在2025/26年同比增長5%/4%，該市場的需求復蘇主要由服務器替換周期推動，預計其市場價值同期增長9%/6%。 值得一提的是，高盛亞洲團隊認為隨著AI應用場景和落地，AI推理服務器將在2025年迎來更高熱度。 近期發布的低成本DeepSeek R1模型進一步降低了大模型訓練和推理的成本，因此AI推理服務器出貨量預計將在2025/26年同比增長58%/24%，市場規模同比增長132%/14%。 風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。