全球最大IPO：螞蟻科技估值至少2000億美元，憑什麼？

发布时间：2020-07-23

7月20日，支付寶母公司螞蟻科技宣佈，將啟動在上交所科創板和港交所主板同步發行上市的計畫。根據其目標估值與科創板發行規則測算，如果一切正常的話，螞蟻科技或將創下A股乃至全球史上最大IPO記錄。

據報導，螞蟻科技此次尋求以2000億美元的估值上市。若按照科創板規則粗略測算，其在A股募資可達200億美元左右，折合人民約1400億元，這相當於2020年上半年滬、深兩市的全部IPO募資總額。而在此前，A股歷史上的最大IPO記錄為農業銀行，募資金額是685億元人民幣。

螞蟻科技是中國最大的移動支付平臺支付寶的母公司，也是全球領先的金融科技開放平臺。自“另立門戶”以來，其一路披荊斬棘、過關斬將，在短短6年內一躍發展成為了中國最大的金融獨角獸。

中國最大金融獨角獸從何而來

2003年淘寶創立，次年為瞭解決電子商務交易中的信用問題，“支付寶”順勢而生。支付寶的誕生可以說讓電子商務交易出現瞭解決信用問題的擔保交易模式，這種先付錢給交易“仲介”，然後收到貨之後再付款的交易模式成功奠定中國電子商務市場的交易基礎，也成功敲開了中國電子商務發展的大門。

在此後10年左右的時間裏，支付寶緊跟時代發展，逐漸從服務電商交易的工具，發展為服務各行各業的支付平臺。2013年6月，支付寶突破其最大的本色——支付，實現了從支付到金融的“驚險一躍”，正式推出“餘額寶服務”。

本來這一業務並不是那麼受人關注，但是由於其一元起購隨時贖回的交易方式，讓它成為了中國貨幣基金全民化的起源。也正是如此，支付寶由一個單純的支付“仲介”變成了一款最強的金融產品，餘額寶更是從一個不起眼的貨幣基金變成了讓許多銀行都芥蒂的金融工具。

據Wind數據顯示，截至今年3月，在餘額寶平臺上出售的29只貨幣市場基金管理的資產總額為2.58萬億元，同比增長21％。這是多少商業銀行費盡心機都難以獲得的存款額度，而在餘額寶這裏只是尋常而已。

螞蟻金服的成立讓支付寶正式立起了門戶。2014年10月，小微金融服務集團以螞蟻金融服務集團的名義正式成立，旗下業務包括支付寶、餘額寶、招財寶、螞蟻小貸（後逐漸整合至網商銀行）和網商銀行等。也就是從這時起，螞蟻金服真正成為了一家萬眾矚目的公司，之後其一路過關斬將，發展成為了中國最大的金融獨角獸。

上月，螞蟻宣佈更名，從螞蟻金服變更為螞蟻科技。據工商資訊，7月13日，公司主體名稱從浙江螞蟻小微金融服務集團股份有限公司，變更為螞蟻科技集團股份有限公司。與此同時，經營範圍不再包含接受金融機構委託從事金融資訊技術服務外包等金融類業務，取而代之的是工程和技術研究和試驗發展等業務。

IPO超高估值依據是什麼？

很明顯，更名後的螞蟻科技已不再局限於消費者的電子支付服務，而是定位於普惠金融服務的科技企業。從業務範圍來看，螞蟻集團已形成支付、理財、微貸、保險、征信、技術輸出為主的六大業務板塊，除此之外在投融資、信用、科技輸出等領域均可看到螞蟻科技的影子。

同時，螞蟻科技經過多年的發展，並依託於支付寶這一國民支付APP和阿裏生態的豐富場景，通過支付、數字金融和科技這三大業務板塊，走通了從客戶引流到商業變現的盈利模式，輕鬆實現業務引流與數據沉澱。

而數字金融和科技則是“變現”的關鍵兩環，以前螞蟻自己做，走的是重資產負債表的擴張之路，將幾乎所有金融牌照納入懷中，同時資本佔用與風險敞口都在體系內不斷放大。但在監管趨嚴和嚴控杠杆之後，螞蟻從2017年開始走向開放平臺之路，將客戶與場景輸出給合作金融機構，同時借此實現不承擔風險敞口，不佔用資本的輕資產增長之路。

資料顯示，2015年、2016年和2018年，螞蟻分別完成A輪（約18.5億美元）、 B輪（約45億美元）和C輪（約140億美元）的融資，而且三輪融資後，螞蟻估值已在萬億量級。根據資料，螞蟻在2018年6月完成C輪融資後的估值水準約為1500億美元。

據《每日財報》梳理螞蟻估值的主要方式可能有以下三種：

市盈率法(P/E倍數法)。巴克萊預測螞蟻2019年盈利將達到55.3億美元，乘以相對保守的28倍市盈率，估值結果為1550億美金。安信預測2019年螞蟻淨利潤54.8億美元，乘以30倍市盈率得出螞蟻估值約為1645億美元。30倍則是參照騰訊2019年的市盈率倍數。

平均用戶市值法。比如有券商將PayPal和騰訊每用戶市值分別平均值乘以70%得到螞蟻每用戶市值約307美元，乘以用戶數5.2億，得出螞蟻估值為1597億美元。

此外，也有業內人士曾表示螞蟻的商業模式在市場上並無嚴格可對標的先例，因此，螞蟻採取的是分類加總估值法（SOTP）：“具體操作是將其涉及的業務版圖進行細分，每一細分領域各自對標業內頭部機構用PBROE模型得出估值，再用SOTP的方式計算總估值。

那麼，螞蟻當前的2000億美元估值高嗎？

如果按照當下市值來算，拼多多市值約988億美元，京東市值約966億美元，這兩家企業也可以說是國內互聯網行業炙手可熱的當紅炸子雞，而螞蟻當下的估值明顯已經超過了兩者的總和，若從這個角度來看似乎是有點高了。

但如果從阿裏巴巴財報透露出的資訊來看，也許會有不同的看法。數據顯示，螞蟻2015年到2019年的稅前利潤分別為42.54億元、29.06億元、131.90億元、122.6億元。對這個數據我們同樣也可以參考京東和拼多多，前者2019年財報利潤是是121.8億，略遜於螞蟻金服，而後者目前並未扭虧。然而更殘忍的事實是，就螞蟻至今為止的表現來看，其似乎從來都沒有將盈利當做一個重要目標。

誰在監管螞蟻？

監管或許會遲到，但永遠不會缺席。

客觀而言，任何一家被捧上神壇的公司，背後都有許多複雜的因素。細追螞蟻發家史，可以發現其幾乎沒有錯過任何一個“監管套利”的風口。如移動支付、沒有限制T+0規模的貨幣基金、沒有限制杠杆的現金貸和消費金融等。

不過現在，螞蟻歷史核心風口業務都已被監管整頓，如支付斷直連、貨基限制規模、現金貸資產回表被限制杠杆等，更重要的是，國家層面也開始對非金融公司控股金控集團的交叉風險有所警覺。雖然螞蟻表態不做金融做科技，甚至還發大招改了名字，但螞蟻被納入首批金融控股公司監管辦法試點名單也是不爭的事實。

根據人民銀行《金融控股公司監督管理試行辦法（徵求意見稿）》，實質控制兩個或以上金融機構的非金融企業，在滿足特定條件下應當設立金融控股公司（實控含銀行且金融機構總資產規模大於5000億，或實控不含銀行且金融機構總資產規模大於1000億）。

同時，強監管背景下，作為金控集團的監管必將增加合規成本，同時餘額寶、現金貸等部分盈利支柱業務增長也必將受限。

從市場大環境來看，螞蟻抓住政策紅利期上市的窗口期很明顯已經錯過，但轉型為科技公司的高估值似乎彌補了這一損失。不過，在如此高估值的影響下，這究竟是福還是禍，目前也是個未知數。

*本文來自每日財報