不宜過度看重央行“運算元量”！那市場應該看什麼？

发布时间：2021-02-19

央行主管的《金融時報》昨日刊文稱，當前已不應過度關注央行運算元量，否則可能對貨幣政策取向產生誤解。

在節後首個工作日淨回籠資金 2600 億元之際，該文章迅速引發高度關注。投資者也不禁疑問，如果不應過度關注央行運算元量，那麼應該關注什麼？

光大證券固收分析師張旭、危瑋肖在 2 月 18 日的報告中給出了他們的看法：更建議關注 OMO（公開市場操作）所傳遞出的價格信號。

光大證券認為，不要過多地依賴 OMO 操作量、淨投放量等數量上的指標來判斷貨幣政策，因為這樣會導致以偏概全的錯誤，甚至時常得到與事實相反的結果。

報告解釋稱：

第一，單純依賴操作量（以及其對應的淨投放量）來判斷會帶來以偏概全的錯誤。銀行體系流動性受到貨幣政策操作、現金投放與回籠、財政收入（如稅收和政府債券發行）與支出、外匯流入與流出、存款準備金交存與退繳、市場主體持有資金意願等因素的影響。公開市場操作只是諸多影響因素中的一個，如果僅僅據此來判斷貨幣政策的取向，免不了會出現以偏概全的錯誤。

例如，春節後現金回籠使得銀行體系流動性得以補充，今日（2 月 18 日）央行亦相應地回收基礎貨幣以保持資金供需的平衡，這並不能算是貨幣政策趨緊。事實上，公開市場運算元量上的靈活變化是引導市場利率圍繞央行政策利率波動的前提條件，這樣才有利於保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配。

第二，利用操作量（以及其對應的淨投放量）所推斷出的結果時常與事實相反。不難發現，" 央行淨回籠時資金寬裕，淨投放時資金趨緊 " 的情況經常出現。這個現象令不少投資者感到費解。在他們看來，OMO 淨回籠是央行在回收基礎貨幣，資金利率理應上行，反之亦然。

我們認為，公開市場操作的一個重要作用是對銀行體系流動性進行 " 削峰填穀 "。例如，當波峰出現時（即超儲水準較低的階段），央行會加大 OMO 投放量以 " 削峰 "，當波谷來臨時（即流動性過於寬裕的階段），公開市場操作便傾向於淨回籠以 " 填穀 "。由於央行通常不會完全削平波峰、填滿波谷，因此就會出現上述 " 央行淨回籠時資金寬裕，淨投放時資金趨緊 " 的局面。在洞察內在其機理後，投資者便不難看破，不是淨回籠（淨投放）導致的資金寬裕（趨緊），而是資金寬裕（趨緊）引發了淨回籠（淨投放）。

那麼，如何正確地讀取 OMO 所釋放出的資訊？我們認為不妨多關注市場中的價格信號：一方面可以關注 OMO 的利率，另一方面也要關注 DR007 等市場主要利率的加權值以及近段時間內的變動趨勢。今日（2 月 18 日）OMO 利率沒有變化，且 DR007 的加權平均利率運行平穩，這體現出貨幣政策穩字當頭、不左不右的態度。

在昨日淨回籠資金後，央行今日再度淨回籠資金。央行公開市場今日進行200億元 7 天期逆回購操作，今日有 1000 億元逆回購到期，淨回籠800億元。

*本文來自全天候科技