新發展格局下人民幣國際化研究

发布时间：2021-08-04

新發展格局要求堅持開放性

（一）新發展格局是更加開放的“雙迴圈”

“雙迴圈”新發展格局全面描繪了我國發展新征程的宏偉藍圖。習近平總書記多次強調，“雙迴圈”不是自迴圈，而是更加開放的“雙迴圈”。更高水準的對外開放是構建新發展格局的應有之義，更好支持和暢通國內迴圈，利用國際國內兩個市場、兩種資源，優化結構，激發活力，實現國內國際迴圈相互促進良性互動，助力中國更加強勁可持續的高質量發展。

（二）金融在對外開放中發揮引領賦能作用

金融作為中國經濟格局的關鍵領域，是構建新發展格局中的重要一環。近年來，中國金融開放取得矚目成就，體現在市場准入放寬、區域開放強化、通道開放拓展、融入全球指數等諸多方面。跨境資本流動呈現出實體經濟投資、金融市場投資雙流入的向好局面，金融服務領域的全面開放增加高質量金融供給。新發展階段，中國高水準開放離不開金融的引領，深化金融供給側結構性改革，擴大面向全球的金融雙向開放，促進制度變革和機構能力提升，增強金融服務實體經濟質效，將在新發展格局形成與運轉中發揮積極的賦能作用。

（三）人民幣國際化迎來歷史機遇和使命

加快形成新發展格局，為新一輪人民幣國際化再上新臺階創造重大歷史機遇。以2009年跨境貿易人民幣結算試點為標誌，十多年來人民幣國際化以服務實體經濟、促進貿易投資便利化為導向，跨境使用逐步擴大，定價功能穩步提升，並不斷向跨境投資、儲備貨幣、國際信貸等方向拓展。進入新發展階段，高水準的經濟內外雙迴圈，為中國金融市場可持續發展和人民幣國際化前景奠定了更加扎實的基礎。從新一輪人民幣國際化的外部動力來看，在中美博弈的背景下，人民幣國際化的緊迫性在上升。更關鍵的內生動力在於，中國經濟發展的基本面、改革紅利和金融開放不斷深化形成了強大的吸引力。因此，新一輪人民幣國際化將有助於減少中國在美元體系內的風險和成本，更是支撐中國經濟的可持續增長與國家崛起的關鍵支點。

資本專案開放與人民幣國際化

（一）資本帳戶開放是人民幣國際化戰略重要組成部分

穩慎推進資本專案開放和人民幣國際化是統籌國內國際兩個大局、貫徹新發展理念、建設現代化經濟體系的必然要求，也是構建更完善的要素市場化配置體制機制的重要組成部分。近年來資本專案可兌換程度不斷提升，尤其是股票、債券等證券投資可兌換程度穩步提高。近期中央支持浦東引領區率先探索資本專案可兌換的實施路徑，標誌中國穩慎有序加大金融開放的決心。

（二）金融高水準開放與高度發展是資本專案可兌換的先決條件

貨幣國際化發展遵循著以下順序規律：金融市場的廣度、深度和彈性——資本專案開放——本國貨幣國際化。資本專案可兌換和人民幣國際化不是空中樓閣，需要和中國金融開放程度、市場發展水準以及市場承受能力和金融監管水準等配套條件相適應，避免不成熟的金融開放引發資本大進大出、匯率大起大落的金融風險。按照自己的節奏，不斷夯實國內金融市場的制度建設與發展基礎，行穩致遠推動人民幣發揮符合中國經濟實力與地位的國際貨幣功能。

（三）注重跨境資本雙向流動、在岸離岸市場均衡發展

人民幣國際化要注重金融雙向開放，拓展人民幣跨境雙向流動管道機制，促進離岸與在岸市場間相互作用和均衡發展。人民幣國際化的一個重要經驗是積極開放在岸金融市場，充分發揮了人民幣國際化的主場效應，“境外主體持有的在岸資產”一直是人民幣國際化指數最可靠的驅動因素。與在岸人民幣資產備受國際投資青睞相比，人民幣流出和離岸人民幣市場發展存在失衡，近年離岸人民幣資金池出現萎縮。離岸金融市場是當代國際金融的核心，沒有一定規模的人民幣離岸市場做支撐，人民幣國際化只能在低水準上徘徊。在可預期的未來，全球“寬貨幣、低利率”將繼續為以人民幣為基礎的在岸金融市場提供高利差優勢，伴隨人民幣國際儲備職能進一步顯現、互聯互通管道不斷暢通、人民幣資產納入全球主要指數等因素推動，外資流入將持續加速，這意味需要更大規模的資金流出加以對沖，促進境內外資金和產品雙向流通，實現在岸離岸人民幣金融市場均衡發展、資本帳戶動態平衡，構建完整的人民幣國際化發展版圖。大灣區跨境金融雙向開放是一個良好開端試點。

（四）警惕資本專案開放和人民幣國際化的潛在成本與風險

在穩慎推進人民幣國際化過程中，需要警惕重視資本帳戶開放的潛在金融風險。對於新興經濟體，金融市場發展相對不成熟，資本帳戶開放帶來的跨境資本流動可能通過直接或間接管道引發金融資產價格的大幅波動，衝擊金融市場穩定性。在極端情況下，劇烈的跨境資本流動尤其大規模外資流出直接威脅本國經濟金融安全。1997年亞洲金融危機作為典型案例，相關國家遭受嚴重貨幣信用危機加速外資撤離，衝擊外資投資的各個金融子市場和實體經濟領域，引發全局性經濟和金融危機。

新一輪人民幣國際化的改革著力點

（一）大力發展國內金融市場

新發展格局下，穩慎推進人民幣國際化對國內金融建設與發展提出了更高要求。在外匯方面，一是進一步豐富風險對沖工具，助力海外投資者更高效使用衍生產品對沖風險。伴隨投資者對我國境內人民幣資產的持續購買，其對人民幣匯率風險管理的需求日益增加。在現有在岸人民幣外匯市場即期、遠期、掉期、貨幣互換、期權等產品工具基礎上，適時推出人民幣匯率期貨已提上議程。中央部署浦東引領區戰略提出，研究探索在中國外匯交易中心等開展人民幣外匯期貨交易試點，推動金融期貨市場與股票、債券、外匯、保險等市場合作，共同開發適應投資者需求的金融市場產品和工具。二是加快境內外匯市場發展。打造具有國際競爭力的外匯市場，要求持續推動外匯市場開放，吸收更多境外交易主體參與境內銀行間外匯市場交易，逐步優化境外交易主體參與境內外匯衍生品交易的限制條件，支持境外主體開展匯率風險管理操作。完善豐富產品序列，研發人民幣兌“一帶一路”國家貨幣交易和避險工具。繼續推動以中國外匯交易中心和上海清算所為重點的外匯金融基礎設施建設。

（二）強化離岸人民幣金融體系

人民幣要成為真正意義上的國際貨幣，在全球範圍承擔貿易結算、投資、融資和儲備貨幣的功能，必須具備一定深度的離岸市場。一是做大做強離岸人民幣市場規模。在尚未實現資本專案完全自由開放之前，需要通過擴大離岸市場規模來達到人民幣網路外部性。從香港和倫敦人民幣離岸中心建設經驗來看，大力發展離岸債券市場是打造離岸人民幣市場的關鍵舉措。建議財政部未來可以在上海離岸市場上發行國債，擴大上海離岸債券市場的規模和上海離岸人民幣市場的深度。二是支持境內銀行在一定條件下參與離岸外匯市場交易，研究在銀行間市場開展離岸人民幣外匯業務，豐富離岸外匯市場產品服務和交易流動性。三是探索建立統一的離岸金融外迴圈制度體系。目前國內有上海自貿區、海南自貿港、大灣區以及遍及全國各地的自貿區和邊境離岸試點單元，存在FT、OSA等多種離岸性質帳戶。現階段，要加強試點區域之間創新政策和最佳實踐經驗的互鑒。未來，面對各地碎片化政策，存在缺乏系統集成的風險，應探索將各地離岸試點區域和政策適時整合形成一個全國統一的離岸金融市場體系，發揮規模效應。

（三）繼續金融雙向開放，便利資金雙向流動

新發展格局下的金融開放應繼續著眼於服務“請進來”和“走出去”兩個角度。一是進一步便利外資流入，改革方向之一在於政策層面推動各種“通道”統一。將目前債券通、滬深港通、QFII和RQFII、CIBM、中港基金互認等管道式分散的開放模式，逐步轉向統一的制度規則性開放模式，降低外資入場壁壘。2020年外管局打通了QFII和RQFII與CIBM帳戶債券過戶和資金劃轉，引入多級託管模式，邁出了通道合併的第一步。可以預見監管當局未來還將在政策層面繼續推動通道統一。二是審慎把控風險，服務資金出海。根據《關於金融支持粵港澳大灣區建設的意見》，債券通“南向通”將擇時開通；大灣區內跨境理財通的業務模式探索成熟後，投資資質和額度限制有望放寬，理財通業務範圍也有望複製拓展到其他自貿區自貿港。目前最炙手可熱的跨境投資私募股權投資基金——合格境內有限合夥人（QDLP）、合格境內投資企業（QDIE）——已經在多地相繼試點，相比QDII，QDLP和QDIE投資範圍更廣泛，允許面向境內投資者募集人民幣資金，並將所募集的資金投資於海外市場。未來QDLP和QDIE的管理料將進一步規範，不同區域QDLP和QDIE可能達成統一管理。基礎設施的改善和數字人民幣的推出也將使海外人民幣支付更為容易，成為資金流出推動離岸人民幣市場規模增長的重要來源。在風險可控前提下，更多服務個人資金出海的制度安排有望實施出臺。

（四）提升金融風險防範和應對能力

防範資本開放潛在風險，避免跨境資本過度波動。一是推進利率和匯率市場化改革。進一步完善利率形成機制，增強存貸款利率和貨幣市場利率聯動性，疏通貨幣政策傳導管道。人民幣匯率形成機制改革繼續堅持市場化方向，更加注重預期引導，增強匯率彈性，實現人民幣在合理均衡水準上的基本穩定。二是充分發揮宏觀審慎和微觀監管作用。健全跨境資金全口徑監測平臺和風險預警體系，及時掌握大額資金尤其短期資本的流動情況。完善跨境資本流動管理的宏觀審慎框架，提高金融監管的專業性和有效性，使監管能力與開放水準相適應。創新跨境資本管理工具，合理採用無息準備金等價格型資本流動管理措施，平滑跨境資金波動。

*本文來自格隆匯