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财经快讯
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查看详情鐘豐年 - 個股推薦：埃克森美孚公司(XOM)
近期受疫情后復甦、供應增長有限和地緣政治風險推動的油價上漲為一眾石油公司創造了強勁現金收益。其中一家受惠公司是埃克森美孚公司 (XOM)，它是全球最大的上市綜合石油公司之一，市值超過 3200 億美元。 XOM 能夠在 2021 年第四季度實現運營現金流 171 億美元，全年數字亦達 481 億美元。扣除投資資本支出後，該公司2021年仍能實現380億美元的自由現金流（Free Cash Flow [FCF]）。這些營運表現是在WTI 油價平均價格為68美元一桶的情況下實現的，但目前的WTI石油價格徘徊在92美元左右。即使 WTI 石油價格在 90 美元左右，XOM 在2022年也可以實現超過 570 億美元的 FCF，以公司現時市值 3280 億美元計算，相當於 17.4% 的自由現金流收益率（FCF/市值）。相比下標準普爾 500 指數的自由現金流收益率只有 8.7%左右。 眾石油股以XLE計算今年已上漲了 17%，其表現遠超標準普爾 500 指數的－10%。 然而，即使考慮到最近的股價上漲，在油價處於現水平，以估值指標計算，XOM 等股票仍然具吸引力。 即使當前油價居高不下，主要石油公司仍將重點放在投資紀律和股東回報上，即是著重價格多個提升產能。 這意味著供應量不太可能激增，並且隨著疫情后的持續復甦，油價認可保持較高水平。 因此，如果油價調整至 85-90 美元一桶或XOM股價調整至接近70-72 美元，對石油和天然氣行業敞口較低的投資者可以考慮建立 XOM 等股票的頭寸。如果俄烏危機緩和，這樣的機會就可能出現。 鐘豐年 特許金融分析師，二十年投資經驗，商科一級榮譽學士、財務管理碩士、風險管理深造文憑。
2022-02-24 -
查看详情鐘豐年 - 期權教學：對沖科技股組合方案（延續篇）
本文是上一篇發表的文章《期權教學：對沖科技股組合方案》的延續篇。建議讀者重新閱讀該文章，有助理解以下陳述。 在上一篇文章中，使用 MNQ 期權描述的對沖策略的最大收益計算為 984 美元。 在撰寫本文時，納斯達克 100 期貨價格為 13,688.75，距離到期日還有 6 天，該策略的市價(MTM)收益為 923 美元（15100 看跌期權在 1413 點，14400 看跌期權在 743.5 點）。這意味著今天可以實現最大潛在收益的 923/984 = 93.8%。 投資者現在有兩個選擇：（1）多等 6 天，如果納斯達克 100 指數低於 14,400，則多賺 大約61 美元； 或 (2) 無論未來 6 天發生什麼，將今天的收益鎖定在 923 美元左右。 鑑於近期市場的波動性，俄羅斯和烏克蘭的任何消息，不論好壞，都可能推動指數大幅變動，鎖定對沖收益可能是謹慎的做法。 有兩種方法可以做到這一點： (1) 通過買回 14400 看跌期權並賣出所持有的 15100 看跌期權來平倉兩個期權頭寸。 (2) 買入與現有的兩個期權相同到期日, 即 2 月 28 日到期的 MNQ 14400 看漲期權。 筆者更喜歡選項 2，因為當涉及兩筆交易時，與買賣價差相關的成本更高，並且在快速變動的市場中執行兩個交易執行風險較大。 在撰寫本文時，此選項的成本為 35.25 點 x 2 美元 = 70.5 美元。 這構成了提早鎖定對沖利潤的全部成本。 謹慎的對沖者應不斷評估鎖定利潤的成本與市場反彈的可能性。 在這種情況下，決定並不困難，因為今天可以實現最大潛在收益的 93.8%。 如果市場在臨近到期日時仍然疲軟，這個比率將趨向 100%，但變化並不算大。 對沖的全部意義在於在市場下跌時獲得收益，以幫助抵消投資者投資組合的損失。 如果這個利潤無法兌現（例如，如果市場大幅反彈），那麼對沖就變了沒有意義了。 附言: 如果選擇選項（2），市場在 2 月 28 日之前升至 15,100 點以上（這是有利發展），則需要採取後續行動，但由於這個可能性微乎其微，筆者不在此詳述。 鐘豐年 特許金融分析師，二十年投資經驗，商科一級榮譽學士、財務管理碩士、風險管理深造文憑。
2022-02-23 -
查看详情鐘豐年 - 期權教學：對沖科技股組合方案
本文僅用於分享和教育用途，並不構成交易提及期權的建議。 納斯達克 100 指數從 13750 點左右的低點反彈至 15,000 點左右。期間在通脹和利率預期方面都沒有太大好轉。如果投資者（尤其是坐擁利潤的投資者）有意對沖投資組合的科技股，以下是其中一個選擇。策略未必能抵銷組合所有損失，但可在跌市時獲利。 當納斯達克 100 指數期貨價格為 15010 時，行使價為 15100 且到期日為 2 月 28 日的 MNQ 認沽期權交易價格約為 334 點。名義價值為 15100 點 x 2 美元 = 30,200 美元，一張 MNQ 期權合約適合對沖該規模的科技股投資組合。為了降低這種對沖策略的成本，在買入15100 認沽期權後，投資者可以賣出等同數量（在我們的例子即1將）MNQ 期權，其到期日相同，但行使價較低，為 14400 點，價格為 126 點。該交易只能在第一單交易完成之後才進行。此策略的成本為 334 點 - 126 點 = 208 點 x 2 美元 = 416 美元。 如果納斯達克 100 指數在 2 月 28 日跌至 14400 點，投資者可以獲得 (700 – 208) x 2 美元 = 984 美元的收益，此乃策略的最大收益。該策略的打和點為 15100 點 - 208 點 = 14892 點。 策略好處 1）策略不涉及出售投資者投資組合中的股票，因此他繼續參與任何升幅。 2) 以1套組合（即1買1賣）計算，最大策略損失為 416 美元，佔 30,200 美元投資組合的 1.38%。 3) 納指回調的情況下最高回報為984美元，是策略成本的2倍以上 策略壞處 1) 對沖策略於 2022 年 2 月 28 日完結 2) 可能無法對沖太集中於少數個股的科技股組合。 3) 如果納指100跌破 14400 點，投資者將獲得該策略的最大收益，但如果市場進一步下跌，則放棄任何進一步的收益。 重要注意事項 1) 靜投入的期權金（$416）應視為對沖成本，有機會全部損失，因此投資者需要將對沖規模保持在投資組合的適當水平，如上述計算，組合的1－2%。若納指不跌反升投資組合有機會賺回成本。 2) 交易必須以正確的順序開倉【先買後賣】以將風險降至最低。買和賣的期權數量要一樣，即 1 對 1； 2 對 2 等。 3) 納斯達克 100 期貨期權與恆生指數期權不同，投資者必須在 2 月 28 日或之前為所有期權平倉才可以避免交收期權背後的期貨合約。期權變期貨風險會大增！ 鐘豐年 特許金融分析師，二十年投資經驗，商科一級榮譽學士、財務管理碩士、風險管理深造文憑。
2022-02-23 -
查看详情香港特區政府財政司司長陳茂波：“港股通”南向交易擬以人民幣計價
2月23日，香港特區政府財政司司長陳茂波在發表2022/2023年度財政預算案時表示，由證監會、香港交易所及金融管理局成立的工作小組，已完成容許“港股通”南向交易的股票以人民幣計價的可行性研究，提出了詳細的實施建議。工作小組將展開籌備工作，並與內地監管當局和相關機構協商。 陳茂波指出，特區政府將提供配套措施，例如寬免有關市場莊家交易的股票買賣印花稅，以提高人民幣計價股票的流通量。特區亦正與內地監管當局探討優化“粵港澳大灣區跨境理財通”措施，例如逐步放寬額度，擴大可投資產品範圍，增加參與機構數目，完善銷售安排等。 陳茂波表示，未來會探討進一步擴大跨境人民幣資金雙向流通管道，繼續推動離岸人民幣產品發展，包括在港發行更多元化的人民幣理財產品和債券。 *本文來自央視網
2022-02-23 -
查看详情美聯儲加息、縮表前瞻
2022年美聯儲非常規貨幣政策退出已成定局，但是，其退出的次序與節奏還存在變數。 當下，市場關心的都是美聯儲加息、縮表的進程，那麼，其非常規貨幣政策退出的進度和次序是什麼，又會怎樣影響市場呢？ 退出進程 2021年11月，美聯儲議息會議正式宣佈啟動Taper（縮減資產購買），將每月購買美國國債和MBS的規模分別減少100億美元及50億美元。隨著美國通脹壓力持續升溫（美國2021年12月CPI同比升至7％，創近40年來新高）以及拜登上任以來民調支持率持續走低，基建計畫推行受阻，同時美國面臨供給約束、通脹高企、新冠肺炎疫情反復等難題，此外，美國中期選舉臨近，多位美聯儲官員由鴿轉鷹，表示支持提前加息和縮表，壓制通脹成為後續貨幣政策最重要的任務。 在以上種種因素的影響下，2021年12月，Taper節奏進一步加速，每月縮減資產購買量加快至300億美元（200億美元國債和100億美元MBS），並拋棄了“通脹是暫時性”的描述。 2022年1月27日，美聯儲召開2022年度首次議息會議，進一步強調了寬鬆貨幣政策全面退出的立場，基準利率和Taper節奏均維持不變，這一結果基本符合市場的普遍預期。美聯儲還專門發佈了一份單獨檔——《美聯儲削減資產負債表規模的原則》（以下簡稱《縮表原則》），標誌著美聯儲縮表決策已由討論階段進入市場引導階段。 根據《縮表原則》，美聯儲將大幅縮減資產負債表規模，具體路徑會根據經濟和金融狀況靈活調整。此外，縮表通過調整美聯儲公開市場帳戶（SOMA）中到期債券的再投資規模來實現，而非主動拋售債券，美聯儲將優先持有美國國債，逐漸不再持有MBS。 加息和縮表勢在必行 《縮表原則》確定先加息、後縮表，且加息仍是後續調整的主要手段。雖然在加息路徑上未有明確說明，但結合CME利率期貨數據所反映的市場預期，當前市場預計3月加息的概率約為90％，隱含全年加息次數約4次。 美聯儲主席鮑威爾也明確指出，當前經濟基本面和勞動力市場復蘇強勁，為美聯儲提供了儘快加息和縮表的空間，目前美聯儲總資產規模遠高於必需水準，不排除每次會議後加息或單次加息50BP的可能，具體退出路徑需視經濟數據而定。此外，金融市場波動只在影響到最大化就業、穩定物價的雙重目標時，才被納入考量。 在當前市場環境下，考慮到本輪緊縮規模以及美國通脹和經濟前景的不確定性，把握美聯儲加息和縮表的節奏至關重要，然而，現階段要得出準確判斷卻相對困難，因此市場迫切需要美聯儲給出控制通脹和退出寬鬆貨幣政策的具體行動方案。也就是說，美聯儲先加息、後縮表的退出方式雖然已明確，但鮑威爾關於具體加息和縮表路徑的模糊表態以及對近期市場波動的“淡定”態度，都加劇了市場對於美聯儲貨幣政策不確定性的擔憂。 一方面，前期美聯儲應對通脹的遲緩態度，在部分程度上影響了市場對其預期管理的信任，美聯儲加息已遠落後於產出缺口恢復的速度。數據顯示，美國產出缺口占GDP比重在2021年第二季度即已縮小至-2％以內，即使如美聯儲暗示今年3月加息，延遲時間也有9個月。 另一方面，美國本輪信貸擴張規模空前，房價和資產價格攀升，勞動參與率離新冠肺炎疫情前尚有缺口，供應鏈約束和工資上漲也使通脹居高不下。數據顯示，2020年2月至2021年底，美聯儲資產負債表規模從4.1萬億美元上升至8.8萬億美元，漲幅達115％，M2由15.5萬億美元擴張至21.4萬億美元，漲幅達38％，這極大程度上增加了美聯儲非常規貨幣政策的退出難度。 後續政策的考量因素 ●經濟基本面將對政策節奏產生重要影響 美國供應鏈瓶頸、勞動力市場供需不平衡等推升通脹的因素仍然持續，同時考慮到地緣政治博弈刺激國際油價上漲，以及住宅租金加速上漲，通脹形勢依然不容樂觀。根據IMF發佈的1月經濟展望，預測2022年美國CPI同比增長率高達5.9％，對應的PCE同比增長率至少在4％以上，遠超美聯儲之前預測的2.6％，最新公佈的2021年第四季度核心PCE物價指數同比增長率也依然高達4.6％。 儘管如此，美聯儲似乎有意淡化了關於通脹上行的表述，而將重點回歸至貨幣政策的雙重目標上來，強調加息是基於通脹壓力和強勁的就業市場，經濟復蘇韌性也足以支撐美聯儲持續收緊貨幣政策。 從數據來看，美國2021年第四季度實際GDP環比升6.9％，遠超預期。製造業PMI連續19個月呈擴張狀態，服務業消費支出保持快速增長。勞動力市場持續好轉，2021年12月失業率、新增非農人數、職位空缺數均好於預期。鮑威爾對經濟內生增長支持加息必要性的強調，恰恰說明了這一點。 ●收緊路徑還需防止美債曲線過度平坦化 對於美聯儲而言，加息之前最理想的狀態是，經濟實質性復蘇帶動長端美債利率和期限溢價上行，從而為加息打開空間。反之，如果長端利率處於下行通道，而1年期以上的中期利率開始上行，則期限溢價反而被壓縮。加息對短端利率的影響相對直接，而長端利率的影響因素更為複雜，這些因素包括經濟前景、通脹預期、新冠肺炎疫情不確定性、貨幣政策、機構資產配置需求等。 當前，10年期與2年期美債息差已降至68BP，考慮到10年期美債收益率的不確定性，如果加息節奏過快，可能使利率結構出現倒掛，增加經濟衰退的風險，而加息後迅速縮表，可代替更多次加息，從而防止美債曲線倒掛。 需持續關注外溢效應 美聯儲貨幣政策正常化會通過資產價格、資產配置需求以及實體經濟的融資成本等管道，對全球經濟和金融產生系統性影響。 一方面，縮表開啟將直接抑制美國地產、基建、企業資本開支等固定資產投入，私人投資和經濟增速或於2023年觸頂放緩。 另一方面，由於本輪縮表規模較大，可能對10年期美債利率和資產價格造成較大影響。近期，多國央行暗示隨後幾個月將跟隨美聯儲加息，若中長期美債利率隨著加息漸近快速上行，美股波動持續放大，將波及海外市場。總體來看，美聯儲政策衝擊不容小覷，需持續關注美國市場波動及其對全球市場的外溢效應。 作者｜邵宇範亞琴「邵宇為東方證券首席經濟學家、總裁助理；範亞琴為東方證券財富研究中心博士後」 *本文來自金融博覽財富雜誌
2022-02-22 -
查看详情鐘豐年：輸家，贏家
任何投資者不論那麼出色都總會犯錯。因此，每個投資組合中總是有“贏家”和“輸家”。心理上，賣出“贏家”股票往往較為容易，一方面可鎖定利潤，另一方面可獲得一定的成功感。相反，出售“輸家”股票不但將損失變為定局亦意味著自己曾經犯錯。因此，出售贏家並留住輸家的確有很大的心理誘因。然而，這是正確的策略嗎？我們可以從兩個角度來審視這個問題，以經營業務的角度和採用組合投資方法的角度。 首先，讓我們考慮購買股票本質上是在一盤生意上獲得股權。假設您擁有兩盤生意，一項非常有利可圖，而另一項則虧損。你會考慮退出賺錢業務並將資金投入虧損的業務嗎？理性的經營者絕對不會，但通過出售“贏家”股票並保持甚至增持“輸家”股票，就正是等同行為。 從另一個角度來看，讓我們假設一個投資者持有20隻股票的投資組合。如果他總是賣出贏家並保留輸家，那麼很快所有留在他投資組合中的都會是輸家。此外，如果輸家集中在某個特定行業，那麼最終的投資組合也將缺乏多元化。最後，通過出售贏家（通常為時過早），分散投資的部分好處就會喪失，因為能夠獲得超額回報的“贏家”會被提早退役，無法發揮抵消“輸家”損失的作用。在日常投資市場中，有不少贏家表現可充分彌補不止一個投資決策錯誤的損失。 那麼，這是否意味著我們永遠不應該出售我們的贏家？絕對不是，股票基本面可變，估值可變得過於昂貴（因此風險上升）或相對於整體投資組合而言頭寸變得太大。這些都是獲利的好理由，但過去購買的價格卻不是。然而，即使沒有這些理性原因，投資者是人，亦可能覺得獲利誘因無法抗拒。在這情況下，筆者建議只削減頭寸完成心願，而不是出售整個持倉。 或者，如果投資者了解期權，那麼簡單地購買看跌期權就可讓投資者保留股票，同時在一段時間內保住一定利潤。 筆者的建議是更多採用投資組合方法進行投資，並專注於贏家如何為投資組合提供貢獻，而不是過多關注個別股票的購入價格。定期清理投資組合，檢視應否保留因為基本面改變而變成“輸家”的股票也很重要。而市況一面倒上升的日子往往是清理投資組合的最佳時機。 鐘豐年 特許金融分析師，二十年投資經驗，商科一級榮譽學士、財務管理碩士、風險管理深造文憑。
2022-02-22 -
查看详情展望2022： 美聯儲的底牌和中國的應對
1月美國經濟延續了強勢復蘇的態勢，零售消費環比3.8%，非農就業新增46.7萬人，遠超市場預期。但強勁數據的背後不乏隱憂，固定資產投資乏力，供應鏈瓶頸難以緩解，消費者信心跌至逾十年低位，通脹（7.5%）也創下了近40年來的新高。 在抑制通脹與持續復蘇的兩難困境下，美聯儲加息將如何推進？中國又將如何應對？這對於研判中美經濟形勢和理解兩國政策調控非常重要。 2022開年，美國增長和就業數據均超市場預期，復蘇態勢良好，但1月通脹卻創下了近四十年來的新高。上述情況似乎支持美聯儲加速加息，誠如美聯儲主席鮑威爾的強硬表態“不排除每次會議都加息（全年加息7次）”，聖路易斯聯儲布拉德最新表態稱希望未來三次FOMC會議合計加息1%。 去年美聯儲曾堅持通脹暫時論，但筆者提出通脹是美國實踐現代貨幣理論（MMT）政策的致命傷，並反復強調六大因素將推動美國通脹大幅上升。據筆者在海外央行十年工作經驗的判斷看，美聯儲並非沒有認識到通脹風險，只是迫於增長壓力下的政策選擇，不得已而言不由衷，正如社科院李楊在近期文章中提出“不要輕蔑地評論美國貨幣當局及其貨幣政策”。 在筆者看來，儘管表面上正大步轉向緊縮，但在抑制通脹和經濟復蘇之間，美聯儲今年依舊面臨極大挑戰。目標衝突顯然對美聯儲本輪緊縮操作構成了制約，其對加息節奏的選擇已成為影響2022年全球經濟走勢的關鍵變數。如能摸清美聯儲的選擇和底牌，將有助於中國準確把握2022年外部形勢，進而針對性做好應對。 近年美聯儲政策目標越發多元，但通脹和增長（就業）依然是其核心關注。當前條件下，有效抑制狂奔的通脹需要更快加息，這大概率將威脅到美國經濟復蘇和金融市場穩定，目標衝突使緊縮節奏選擇變得困難。 一方面，通脹水準空前，抑制難度加大。1月CPI同比大幅提速至7.5%、創40年來最高水準、連續9個月高於5%。筆者在去年《美國經濟持續復蘇的三大挑戰》中曾提出“六大因素”將共同推升美國通脹，當前不僅得到充分驗證，且多數因素依然存在。例如，持續帶來困擾的供給瓶頸在疫情反復衝擊下遲遲不能有效緩解；職位空缺率、離職率居高不下，就業結構失衡仍在推動工資上行，1月美國工資增速達到5.7%；房價和租金上漲也成主要助推因素，1月住房和租金分別上漲4.4%和3.8%；此外，全球能源供應持續緊張、近期油價連續飆升，進口品價格也仍然保持高位、輸入通脹壓力不減。 另一方面，貨幣緊縮制約財政擴張，威脅經濟復蘇。去年四季度GDP實際環比折年率6.9%、同比達到5.5%；今年1月新增非農就業46.7萬人，失業率4%，顯示經濟復蘇頗為強勁。但疫情反復衝擊下：供給瓶頸仍在。1月美國製造業PMI創2020年10月以來新低；去年四季度私人投資對GDP增長貢獻中，建築、設備機械投資表現較差，對製造業生產恢復和擴大產能不利。全球運力緊張仍未緩解，1月末CCFI運價指數飆升至3565.3，再創新高。需求拉動也在減弱。政府補貼退坡後美國私人儲蓄率已降至疫前水準，2月密西根大學消費者信心指數降至十年以來的最低水準，美國12月零售額創10個月來最大跌幅。 去年美國經濟強勢復蘇主要受益於新貨幣理論實踐下的財政貨幣強刺激，貨幣緊縮不僅對經濟和市場有負面影響，也將限制財政擴張，進而對經濟復蘇帶來挑戰。IMF最新預測已大幅下調美國2022年經濟增速1.2個百分點至4%。 美聯儲本輪緊縮的底牌何在？ 短期來看，壓制通脹預期已成為美聯儲決策的首要目標，貨幣政策加速轉向緊縮已成定局。美國1月CPI公佈後，CME利率期貨隱含的3月加息50bp的預期直接躍升至90%以上，全年加息幅度預期也提升至175bp（對應6—7次加息）。但全年而言，面對抑制通脹和經濟復蘇雙重目標挑戰，美聯儲仍面臨不同選擇。筆者針對四種可能情景，對美聯儲最可能採取的加息路徑及政策效果進行了研判。 第一種情景，加息遏制通脹，但增長穩定。這是美聯儲所希望的最優結果。如果美聯儲緊縮政策操作得當，存在既有效抑制了通脹、又能保持經濟復蘇的可能性。但實際來看，由於對政策把握要求過高，前文分析的基本面條件也不支持，最終出現這一理想狀況的可能性極低。 第二種情景：加息沒能遏制通脹，但導致經濟停滯，即滯漲。如前文所述，當前通脹持續飆升迫使美聯儲不得不加快緊縮步伐，但問題的複雜性在於，本輪通脹受到多重因素推動、並非單一的貨幣現象。僅依靠貨幣緊縮手段來抑制當前通脹，就需要美聯儲更快加息。如力度不足，則存在高通脹持續更長時間的可能。這意味著，加息力度不足以抑制通脹，同時又因為緊縮政策傷害到經濟復蘇，導致滯漲局面。此為美聯儲的下下策，發生可能性也較低。 第三種情景，加息遏制了通脹，但導致經濟衰退。此情景下，美聯儲為控制通脹預期，選擇更快、更大力度的加息，推動通脹快速下行，但同時制約到經濟復蘇，最終引發“衰退”局面。通脹之外，當前美聯儲對經濟復蘇的擔憂未有絲毫減輕，也導致了內部對於加息節奏的意見並不統一，如克利夫蘭聯儲梅斯特、亞特蘭大聯儲博斯蒂克等官員的最新表態就有所緩和。因此，“衰退”結果同樣是美聯儲不願意看到的，發生可能性也不高。 第四種情形，是加息沒能遏制通脹，但緩和通脹上升勢頭，同時也保持經濟復蘇進程。美聯儲基於通脹和增長目標之間的權衡，前期選擇加快緊縮步伐、抑制通脹水準，在通脹預期得到一定控制後，則開始放慢加息節奏，保障政策面對經濟復蘇的支持。在筆者看來，全年前快後慢的加息節奏將成為美聯儲最為現實的選擇，這一選擇下，預計美國未來通脹將有所緩和、但仍保持較高位置，經濟復蘇進程放緩、但總體勢頭能夠得到延續。筆者認為這種情形是美聯儲的最現實選擇，也是最有可能發生的。 中國應對的關鍵在於穩內需 基於上述分析，對中國而言，排除疫情不確定性影響，2022年外部經濟形勢並未顯著惡化。一方面，美聯儲加息環境下，原材料價格可能下行，將減輕中國輸入性通脹壓力，推動能源、工業金屬等原材料價格下行，前期壓縮中下游行業利潤的“PPI—CPI剪刀差”有望進一步收窄。 另一方面，外需穩定仍將對出口構成有力支撐，產業鏈加速向全球價值鏈中上游遷移的趨勢也將延續。通脹壓力、供需缺口仍在、經濟復蘇放緩等因素，決定了美國仍將依賴中國製造。中國海關數據亦顯示美國對中國機電、機械、中間品等進口依賴度明顯提升，2021年中國對美出口構成中機電、機械類商品份額高達43%。 因此，筆者認為2022年中國宏觀政策的關鍵還在於穩內需。為保障經濟平穩健康發展，近期政策調整已圍繞“以經濟建設為中心”展開，下一步應進一步加強貨幣政策、財政政策和產業政策的統籌協調，加強需求側管理，重點考慮推出“消費券”，從前期供給側改革為主加快轉向供需兩端兼顧。 貨幣政策方面，減息降准宜早不宜遲。為應對經濟下行壓力，在中央經濟工作會議之後，央行積極發力穩增長，全面下調存款準備金率、支農支小再貼現利率、MLF利率，1年期和5年期LPR“雙降”。1月份金融數據總量表現強勁，顯示了貨幣政策發力的積極效果，M2同比增9.8%，社會融資規模增量6.17萬億元，同比多增近萬億元，新增人民幣貸款3.98萬億元，創歷史新高。但在結構上，中長期貸款明顯弱於短期貸款及票據融資，居民貸款表現不佳，“M2—M1剪刀差”走闊，表明貨幣政策仍需與財政等政策協同發力。 下一步，貨幣政策應儘早減息降准穩定市場預期。由於我國國債實際收益率仍為正、存款準備金率尚存空間、2021年底宏觀杠杆率（272.5%）同比下降了 7.7個百分點，疊加人民幣匯率保持強勢、國內通脹壓力緩解，我國貨幣政策仍有較大操作空間。近日，央行發佈2021 年第四季度《貨幣政策執行報告》，再次強調“發揮總量和結構雙重功能；充足發力、精准發力、靠前發力；有力擴大貸款投放”，這和央行副行長劉國強之前發言一致，即把貨幣政策工具箱開得再大一些、努力走在市場曲線的前面。考慮到當前經濟下行壓力仍然較大、中長期貸款整體仍然偏弱，以及美聯儲加息尚未啟動，預計貨幣當局將運用降准降息等政策工具。在具體實施上，為提高政策調控的精准性和可控性，採取“小步多次”的方式。 財政政策方面，短期借助“消費券”提振內需。2021 年，財政實際支出力度較為克制，為發力穩增長預留了較大空間。2021年一般財政“超收少支”，一般財政收入同比增長10.7%、而支出同比同比僅增長0.3%，同時財政存款也超5萬億的歷史最高水準。儘管2021年的財政政策顯得有些“消極”，但這也恰恰說明財政政策在穩增長上大有可為。為此，社科院李揚也提出，“財政政策固然並未在宏觀層面發揮非常積極的作用，但是這同時也說明，我國財政政策依然存在相當大的可調整空間”。去年底以來，財政在加大推進“減費降稅”力度基礎上，積極支持基建投資，同時地方政府加大專項債發行，一月份發行4844億元，主要投向了市政和產業園區基礎設施等。 下一步，財政政策應更加注重轉移支付和拉動消費。從2008年危機後的“家電下鄉”、此次疫情後的各地消費券實踐以及香港發放消費券的經驗來看，“消費券”在短期刺激消費方面效果顯著。當前面對需求收縮、消費疲軟的局面，政策上在全國層面發放“消費券”的必要性已明顯抬升。圍繞共同富裕和高質量發展的戰略目標，在實施可通過加大對地方“消費券”政策的中央轉移支付，加大對困難人群、農村縣域消費者以及中小微企業的定向支持力度；結合消費復蘇短板，將本地餐飲旅遊、家電汽車換新等重點支持消費領域；強化數字科技賦能和企業補貼協同，全面提升政策實施的精准度和乘數效應。 做好各方面政策統籌協調，避免政策“合成謬誤”。謹慎出臺有收縮效應的產業政策，對資本進行有效監管的同時，鼓勵和引導相關領域健康發展，提振企業投資發展預期。近期中央網信辦等部門召開互聯網企業座談會，提出“聚精會神辦企業，心無旁騖謀發展”，國家發改委也強調“快出臺、多出臺有利於經濟穩定的改革舉措，審緩出臺可能產生收縮效應的改革舉措，把握好推動改革的時效度，保障穩定宏觀經濟大盤"，表明各方對此已達成共識，後面重在落實到位。 *本文來自FT中文網
2022-02-21 -
查看详情今年積極財政政策如何“積極”？財長劉昆詳解
今年經濟穩字當頭，擔任穩增長重任的積極財政政策備受市場關注。 2月18日，財政部部長劉昆在《人民日報》發表《不斷提升積極財政政策的效能》一文，其中詳細闡述了今年積極財政政策內涵要求，這包括實施更大力度減稅降費，保持適當支出強度，合理安排地方政府專項債券，加大中央對地方轉移支付等。 減稅降費仍是首選 積極財政政策也被稱為擴張性財政政策，近些年一大特點就是實施規模性減稅降費政策，“十三五”以來中國累計新增減稅降費超過8.6萬億元，這超過了2010年全國財政收入。多位財稅專家告訴第一財經，近些年減稅降費減輕了企業等市場主體負擔，激發市場活力，對應對困難挑戰、保持經濟運行在合理區間發揮了關鍵作用。 劉昆在文章中表示，要實施好組合式規模性減稅降費政策，讓更多市場主體享受實惠。圍繞中小微企業、個體工商戶和製造業等重點行業，堅持以階段性政策為主，與制度性措施相結合，兼顧財政承受能力和助企需要，加大減稅降費力度。 為了應對今年經濟下行壓力，財政政策發力適當靠前，國務院已經確定一攬子減稅降費政策，比如延長製造業中小微企業緩稅政策，加快中小微企業購置設備器具折舊年限，對餐飲、零售、旅遊、交通客運等特殊困難行業，加大稅收、社保費減免力度等。 由於去年減稅降費規模約1.1萬億元，而今年中央要求力度更大，多位財稅專家判斷，今年減稅降費規模將再超過1萬億元。 這從地方的預算報告中也能得到驗證。比如，湖南省2021年預算執行情況與2022年預算草案的報告稱，去年湖南全年為市場主體新增減負超過240億元，由於今年將實施力度更大的減稅降費政策，湖南預計今年全年新增減負超過400億元。 擴大財政支出規模 積極財政政策另一內涵正是擴大財政支出，以提振需求，帶動消費，保障民生，推動經濟運行在合理區間。 劉昆表示，中央經濟工作會議指出，要保證財政支出強度，加快支出進度。為此，財政赤字要保持合理水準，擴大財政支出規模。大力優化支出結構，重點支持科技攻關、生態環保、基本民生、區域重大戰略、現代農業和“十四五”規劃重大專案。 此前多位財稅專家告訴第一財經，預計今年財政赤字規模依然維持在較高水準，不過財政赤字率（赤字規模占GDP比重）可能比上一年略微下降，在3%左右。儘管如此，由於經濟增長，財政收入增長，總體財政支出規模更大。 由於去年財政超收，財政支出低於預期，機構預計有近1萬億元左右結餘資金可在今年使用，這為擴大財政支出提供支撐。 財政部數據顯示，2021年，全國一般公共預算支出246322億元，繼續創歷史新高。去年全國政府性基金預算支出113661億元，相比上一年略有下滑。 從去年一般公共預算支出分類專案支出增速來看，科技支出增速最高（7.2%），規模接近近1萬億元。劉昆在上文中要求，今年大力推進科技創新。繼續加大基礎研究支持力度，足額保障關鍵核心技術攻關資金需求。 除了科技支出外，民生類支出依然是財政支出保障重點。 劉昆在上文表示，繼續大力支持疫情防控科研攻關、疫苗藥物研發、免費接種等工作。適當提高城鄉居民醫保財政補助標準。適度上調退休人員基本養老金。繼續提高優撫對象撫恤和生活補助標準等。 專項債拉動投資 為對沖經濟下行，積極財政政策另一大特點就是擴大政府有效投資。而政府投資資金一大重要來源，正是地方政府發行的專項債券。 劉昆在上文中表示，落實中央經濟工作會議“跨週期和逆週期宏觀調控政策要有機結合”的要求，按照保持政府總體杠杆率基本穩定的原則，確定地方政府專項債券規模。優化債券使用方向，重點支持在建專案後續融資。為了儘早發專項債資金效益，拉動有效投資，財政部去年底已經下達了1.46萬億元新增專項債資金，今年1月份地方發行了其中的4844億元專項債，機構預計一季度能全部發完。結合去年第四季度1.2萬億元專項債資金部分結餘到今年使用，市場普遍認為一季度基建投資增速會明顯反彈，推動經濟運行在合理區間。 劉昆要求，按照“資金跟著專案走”的原則，做深做細專案儲備，合理加快使用進度，確保債券資金儘快形成實物工作量，更好發揮對投資的拉動作用。 地方政府債券可以發揮促進經濟社會發展的作用，但與此同時也要防範地方政府債務風險，尤其是隱性債務風險，這同樣也是“穩”。 劉昆強調，今年持之以恆加強風險防控。持續防範化解地方政府隱性債務風險，完善防範化解隱性債務風險長效機制，抓好低風險地區全域無隱性債務試點。 財政防風險除了地方政府債務風險外，另一大風險就是防範基層財政“保基本民生、保工資、保運轉”風險。 2月17日，財政部召開視頻會議，專題研究部署縣區財政平穩運行工作。會議提出，各級財政部門要把保障縣區財政平穩運行作為今年一項重要政治任務來抓。 為了兜牢基層“三保”底線，中央財政也將大力支持。 劉昆在上文中要求，較大幅度增加中央對地方轉移支付特別是一般性轉移支付規模，向困難地區和欠發達地區傾斜。加大財力下沉力度，省級財政要切實擔起主體責任，向基層傾斜財力。 *本文來自第一財經
2022-02-18 -
查看详情加息和縮表都可能比前次快，無加息50個基點的線索
北京時間週四淩晨，美聯儲公佈1月FOMC會議紀要。 整體來看，此次紀要透露，無論加息還是縮表，美聯儲這一次的收緊步伐都可能比前一次要快，但缺乏更鷹派的意外： 與會者預計很快開始加息，但未透露可能一次加息50個基點的線索； 紀要釋放了可能3月加息的信號，但沒有暗示是否3月就大幅加息； 多位決策者認為今年晚些時候應開始縮表，但紀要沒有提及縮表可能的時間點和規模； 大部分與會者認為，如果通脹回落的預期落空，可能適合加快收緊貨幣政策的速度。 相比市場的鷹派預期，此次紀要被視為鴿派，雖然不是徹底的鴿派。 蒙特利爾銀行資本市場的Ian Lyngen評價稱，這份FOMC會議紀要幾乎沒有提供什麼新內容。美聯儲沒有討論加息50個基點，其資產負債表計畫的基調也不令人意外，這意味著“會議紀要相對於預期較為溫和”，其結果是，當前市場正走高。 Capital Economics的首席美國經濟學家Paul Ashworth稱，美聯儲官員似乎並沒有鄭重考慮是要以一次加息50個基點來開啟這一輪收緊週期，也沒有明顯討論在今年剩餘的七次會議上都加息。 Miller Tabak&Co.首席市場策略師Matt Maley評論稱，美聯儲為後續更加激進地撤走刺激措施（和收緊貨幣政策）留下更多餘地。但它似乎在告訴我們，美聯儲不會在3月份猛烈地加息。 紀要公佈後的市場走勢也符合以上解讀。 FOMC會議紀要後，美股持續反彈，道指尾盤轉漲，此前曾跌近1%，收盤微跌0.16%；標普500指數轉漲，此前曾跌超0.9%，收漲0.11%；納指收盤跌幅收窄至0.11%，此前最多跌近1.4%。 美元指數持續下滑，紀要公佈後最低跌到95.68。 美國10年期國債收益率短線跳水4個基點。 現貨黃金漲幅一度擴大至1%，最高達到1872.53美元/盎司。 但金融資訊公司Newsquawk稱，股市和債市回升，是由於缺乏鷹派意外，並不是因為美聯儲鴿派。 下麵來看此次紀要的具體內容： 1、支持儘快加息，未透露一次加息50個基點的線索 通脹飆升刺激了一些美聯儲官員修正今年的加息展望，而美國民主黨和共和黨人都敦促美聯儲控制物價壓力。美國總統拜登的支持率近期也因此下滑，通脹問題使他的經濟刺激方案更難在國會通過，美聯儲也因此承受壓力。 需要提醒大家的是，1月份的會議是在美國勞工統計局發佈最新的CPI和PPI數據之前舉行的，而後來公佈的這兩項數據都顯示通脹高於經濟學家的預期。大部分官員認為，與2015年後相比，聯邦基金利率目標區間的上調步伐可能會加快。對此，華爾街日報點評稱，會議紀要表明，官員們覺得在相鄰兩次會議上連續加息是可行的。倘若如此，這將是他們自2006年以來從未做過的事情。這可能會在3月、5月和6月引發一系列加息。 令這份紀要顯得鴿派的一點是，紀要中並未透露任何可能加息50個基點的線索。而今年的FOMC票委、聖路易斯聯儲主席布拉德此前不止一次表示，面對高通脹的衝擊，今年7月以前美聯儲應累計加息100個基點。這強化了市場對今年上半年、尤其是3月可能一次加息50個基點的預期，但此次紀要並沒有驗證這一點。 自上次FOMC會議以來，我們還看到加息幾率急劇上升，3月份加息50個基點的可能性在紀要公佈前大約為70%，從紀要公佈到美股收盤後，這一可能性跌到了50%以下。 2、預計今年晚些時候開始縮表，未提及縮表可能時點及規模 投資者還寄望從此次紀要中得到更多關於縮表的線索，但紀要只提到與會者繼續認為，淨資產購買計畫應該很快結束，大多數與會者傾向於按照去年12月宣佈的時間表，繼續減少委員會的資產購買淨額，使其在3月初結束。多名與會者認為，未來某個時間，可能適合出售機構MBS，或者將部分投資機構MBS收回的本金再投資於美國國債，這樣就能將SOMA的投資組合構成轉變為以美國國債為主。 除此之外，紀要顯示，官員們並沒有就縮表的具體細節做出任何決策，也未透露縮表可能適合具體何時開始以及具體規模等資訊，與會者同意將在未來的一些會議上繼續討論。 對此，市場的失望之情也是表露無疑。Bleakley Advisory Group首席投資官Peter Boockvar稱，市場早已消化了美聯儲未來將多次加息的可能性，這就意味著，美聯儲1月會議紀要的關鍵看點就在於資產負債表——何時開始量化緊縮（QT）、以多快的速度進行、何時停止？但不管怎樣，他認為，我們都將進入一個雙倍緊縮的時期。 分析師Chris Anstey則提醒，有關資產負債表的討論將是3月15日至16日FOMC會議的主要話題。相比起3月的會議，5月的會議更有可能就（縮表）計畫做出決定。這與美聯儲主席鮑威爾上個月的暗示相符。 外媒點評稱，會議紀要表明美聯儲將正常地縮表，但並沒有討論具體的縮表規模、速度、或者何時開始。美聯儲可能會在5月份開始縮表，屆時縮減200億美元美國國債和100億美元抵押貸款支持證券（MBS），到2022年夏季總體縮表力度加碼至900億美元/月，最終可能有必要賣出MBS。 3、若通脹不降，需加快收緊步伐 紀要預計2022年PCE通脹率在2.6%，2023年為2%。與會者一致認為，通脹路徑的不確定性上升，通脹風險呈上行趨勢，若通脹不下降，就要加快收緊政策步伐。 還有許多與會者評論稱，他們認為勞動力市場狀況已經達到或非常接近達到充分就業的水準。而經濟前景的下行風險包括疫情可能惡化、地緣政治緊張局勢升級的可能性，或金融環境大幅收緊。 與會者繼續強調，要保持靈活性，根據風險管理方面的考慮進行適當的政策調整應是一項指導原則。 *本文來自金十數據
2022-02-17 -
查看详情G20財政高官年內首聚：激進加息壓通脹OR漸進轉鷹保經濟？
投資者正押注全球多個發達市場將出現2010年以來最快的加息週期，這給那些希望在不出現經濟崩潰情況就能降低通脹的決策者帶來了壓力。 在此背景下，G20央行行長與財政部長將於本週四、週五舉行今年的第一場線上會議。 加息大勢所趨，緊縮之路如何走？ 與去年10月的會議相比，現在的形勢已經發生了顯著的轉變，當時美聯儲主席鮑威爾仍將通脹描述為“暫時的”，市場只反映出今年美聯儲最多加息兩次。 但現在，市場已經定價美聯儲將加息六次。此外，掉期期貨交易顯示，交易員預計G10國家的平均央行利率將在一年內上調1個百分點，據外媒計算，這將是自2010年1月以來最大的加息幅度。 在經濟增長放緩、戰爭威脅、油價飆升和疫情已進入第三個年頭的情況下，這種轉變讓官員們難以管理市場預期。 倫敦對沖基金及諮詢公司Eurizon SLJ Capital的負責人Stephen Jen表示： “重要的是，市場要認識到巨大差異中的細微差別，不僅是不同經濟體整體通脹率的差異，而且還包括通脹構成和潛在環境的差異。在G20行長與財長會議上，我認為這一主題可能會得到體現。” 目前市場對主要發達經濟體年內緊縮政策的押注並非一致，呈現出比較明顯的“四梯隊”： 第一梯隊最為擁擠，包含了美聯儲、英國央行、加拿大央行和新西蘭聯儲等目前官方已表態想要大幅加息，市場也相信它們將在年內多次加息的央行：市場甚至開始預期這些央行年內的加息幅度可能高達175個基點（7次25個基點的加息）； 第二梯隊則是澳洲聯儲。市場相信該聯儲年內會大舉加息，但澳洲聯儲自身目前並不急於在近幾個月內行動； 第三梯隊則包含了歐洲央行和瑞士央行。歐洲央行在1月的會議上為年內加息預留了可能，但央行內部如今的分歧依然巨大。市場上儘管出現了對該行年內加息的押注，但也主要集中在四季度前後。而瑞士央行的政策則向來與歐洲央行亦步亦趨。 最後梯隊則是日本央行和瑞典央行。這兩家負利率央行目前的官方立場依然秉持鴿派，市場對於它們年內加息的押注也較為寥寥。 總體來看，全球央行的政策前景顯然大相徑庭，這對各國財長和央行行長而言都是挑戰，而本周的G20行長與財長會議卻需要達成共同目標。 進退兩難，如何避免政策錯誤和衝擊外溢？ 在巨大的通脹壓力下，協調加息、確定收緊之路如何走是大趨勢，但另一方面，各大央行也擔心會犯下政策錯誤。 三藩市聯儲主席戴利（Mary Daly）上周日對哥倫比亞廣播公司（CBS）表示，在美國通脹觸及1982年以來最高水準、美聯儲將開始加息以確保經濟穩定時，時刻保持審視並關注數據動態是至關重要的。 歐洲央行行長克裏斯蒂娜·拉加德也警告說，匆急的貨幣緊縮政策將損害歐元區的後疫情經濟復蘇。近幾個月來，英國央行已兩次上調利率，但行長安德魯•貝利（Andrew Bailey）警告稱，不確定性給前景蒙上了陰影。 在日本，通脹很大程度上仍處於休眠狀態。日本央行最近進行了無限制債券購買計畫以穩定收益率，並阻止交易員測試其超級寬鬆政策組合。而包括巴西和俄羅斯在內的其他新興經濟體則一直在大舉加息。 與此同時，一些市場策略師在鼓吹“逆向匯率戰”，因為各國政府希望通過升值本國匯率以抵禦輸入性通脹。 對於那些預計利率會上升的市場，定價也顯示，隨著借貸成本攀升，情況可能會發生變化。美債收益率曲線已向疫情前的低點趨平，表明投資者預期加息力度將足以令中期經濟增長前景惡化。 上周，投資者甚至開始認為美聯儲將在2024年降息的可能性大於零。 注：降息週期或有可能始於2024年 歷史表明了為什麼政策制定者迫切需要避免政策錯誤。2010年2月，G7行長與財長會議在加拿大舉行，會議認為是時候“展望退出戰略，轉向更可持續的財政軌道”，同時承認有必要繼續刺激經濟。然而次年，歐洲央行以通脹壓力為由提高了利率，結果引爆了歐債危機。 另一方面，如果推遲對價格上漲做出反應，可能會導致決策者後期需要採取更強力的遏制措施，從而迫使經濟陷入衰退。當下，俄烏緊張局勢導致油價升至7年高點，新冠疫情加劇供應鏈障礙，這些都在推動通脹進一步走高。一位參與會議籌備工作的歐洲G20官員在會前已經表示： “我認為最重要的討論將是通脹的發展態勢。” 分析人士指出，此次G20會議可能會呼籲美聯儲、歐洲央行和其他主要央行盡可能清楚地向市場傳達其意圖，以避免市場突然波動。當被問及G20可能傳遞何種資訊時，歐洲方面參與籌備會議的官員表示： “各方將達成一致的方案是，發達國家央行要小心其行動可能給新興市場和發展中國家造成的溢出效應，他們將周密校準其政策和溝通。” 諸多壓力之下，本周的G20行長與財長會議議程與金融危機時期或疫情前幾年都截然不同，過去官員們在會議上的討論主要圍繞經濟增長疲弱的擔憂。 澳洲國民銀行私人財富部門JBWere Ltd.的首席投資官Sally Auld表示： “加息週期總是有更多的不確定性，你根本不知道經濟將如何反應。” 除了協調貨幣政策走向外，全球在疫情後的復蘇進程、各國最低企業稅的落實、消弭為應對氣候變化提供資金方面的分歧，仍將是此次會議的幾大主要議程。 *本文來自金十數據
2022-02-16